摘 要 第二次世界大戰(zhàn)后到20世紀(jì)80年代以前，日本實(shí)行的是以間接融資為主的融資模式。這種融資模式為日本的高速增長(zhǎng)起過積極的促進(jìn)作用，但這種模式也存在著許多的缺陷和不足，為日本戰(zhàn)后經(jīng)濟(jì)的停滯埋下了后患。

關(guān)鍵詞 融資模式 間接融資 相機(jī)治理

間接融資是指資金盈余單位與資金短缺單位之間不發(fā)生直接關(guān)系，而是由資金盈余單位通過存款等方式將其暫時(shí)閑置的資金提供給銀行﹑信托等中介機(jī)構(gòu)，然后由這些中介機(jī)構(gòu)以貸款或者購(gòu)買需要資金單位發(fā)行的有價(jià)證券，把資金提供給資金短缺單位使用，從而實(shí)現(xiàn)資金融通的融資方式。第二次世界大戰(zhàn)后至20世紀(jì)80年代以前，日本主要是以銀行為主導(dǎo)的間接融資的方式來解決企業(yè)資金短缺的，從而形成了有日本特色的企業(yè)間接融資模式。

1 日本間接融資模式的形成

以銀行為主導(dǎo)的間接融資模式是20世紀(jì)80年代以前日本企業(yè)融資的一個(gè)重要特點(diǎn)。在日本經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)時(shí)期，日本企業(yè)進(jìn)行生產(chǎn)擴(kuò)張的投資主要是向銀行貸款。其形成是多種原因共同作用的結(jié)果。

首先，戰(zhàn)后日本資本市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，存在著巨大的資金缺口。二戰(zhàn)后，日本經(jīng)濟(jì)迅速，企業(yè)急需融資，但是由于各種原因，企業(yè)的自有資本在所需資本中所占比例都較小，一般只占20%～30%，其余的70%～80%都需要從外部籌集。而戰(zhàn)后日本資本市場(chǎng)比較落后，企業(yè)從證券市場(chǎng)上籌集資金要受到諸多的限制，且籌資成本比較高。這種情況下企業(yè)只能向銀行融資。

其次，不健全保障制度下的高儲(chǔ)蓄率也是促成這一模式的重要因素。二戰(zhàn)后，日本政府積極推行產(chǎn)業(yè)政策——通過國(guó)家向戰(zhàn)略性的產(chǎn)業(yè)群進(jìn)行優(yōu)先資源分配和所得再分配，以促進(jìn)戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)的優(yōu)先增長(zhǎng)。為了保證產(chǎn)業(yè)政策的順利實(shí)施，政府向其所選定的戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)投入大量的財(cái)政資金。在財(cái)政收入有限的條件下，為了平衡財(cái)政收支，政府不得不削減其他方面的支出，將本應(yīng)由國(guó)家承擔(dān)的社會(huì)保障負(fù)擔(dān)推給了企業(yè)。從而實(shí)施了一套不同于西方國(guó)家的福利模式，即用全體就業(yè)和終身雇用制度來代替歐美的失業(yè)救助和養(yǎng)老金制度。在經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展階段，日本民眾為了防止退休后沒有收入來源，就將其相當(dāng)?shù)囊徊糠质杖氪嫒脬y行，這樣銀行就積累了充足的資金。由于戰(zhàn)后日本實(shí)行分業(yè)經(jīng)營(yíng)，不允許銀行從事證券業(yè)，所以銀行也樂意向企業(yè)提供貸款。

2 日本企業(yè)間接融資模式的特點(diǎn)

其一，企業(yè)融資是一種關(guān)系融資。其具體表現(xiàn)有以下幾點(diǎn)：第一，向企業(yè)提供融資的銀行具有相對(duì)穩(wěn)定性。在融資市場(chǎng)中，由于存在著信息不對(duì)稱、道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇等問題，這意味著銀行向企業(yè)提供融資存在著風(fēng)險(xiǎn)。銀行為了降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，節(jié)約交易成本，通常只對(duì)與其長(zhǎng)期有業(yè)務(wù)往來的企業(yè)或者得到其他銀行擔(dān)保的企業(yè)提供融資。第二，銀行與企業(yè)的關(guān)系是緊密結(jié)合在一起的。戰(zhàn)后日本政府為了防止金融業(yè)的過度競(jìng)爭(zhēng)，實(shí)行嚴(yán)格的金融規(guī)制政策，不但沒有限制過度競(jìng)爭(zhēng)，反而加劇了金融市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)。在金融規(guī)制政策和政府鼓勵(lì)銀行向企業(yè)貸款的政策下，銀行為了留住自己資信較好的客戶，不但向融資企業(yè)提供貸款和信息咨詢服務(wù)，而且直接投資于該公司，持有該公司證券或股票，參與企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)與決策。一旦企業(yè)財(cái)務(wù)狀況出現(xiàn)危機(jī)，向其提供財(cái)務(wù)幫助從而使銀行與企業(yè)緊密結(jié)合在一起。

其二，主銀行主導(dǎo)企業(yè)融資。在向企業(yè)提供貸款的銀行中必定有一家銀行居于主導(dǎo)地位，我們通常把這種居于主導(dǎo)地位的銀行稱為主銀行。主銀行不僅對(duì)企業(yè)提供較大份額的貸款，而且持有企業(yè)的股份，包攬企業(yè)的一切金融事務(wù)，向企業(yè)派駐代表作為股東，以監(jiān)控企業(yè)，一旦企業(yè)財(cái)務(wù)狀況出現(xiàn)問題，主銀行將直接干預(yù)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理。主銀行不僅是企業(yè)的主要貸款人之一，還負(fù)責(zé)為關(guān)系企業(yè)組織銀團(tuán)貸款。戰(zhàn)后日本經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)時(shí)期，日本企業(yè)外部融資來源于銀行貸款。主銀行不僅自己向企業(yè)提供較大份額的貸款，而且還幫關(guān)系企業(yè)聯(lián)系其他貸款銀行，也就是負(fù)責(zé)為關(guān)系企業(yè)組團(tuán)貸款。

其三，融資銀行對(duì)企業(yè)實(shí)行相機(jī)治理。相機(jī)治理是一種銀行根據(jù)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況的好壞來決定對(duì)企業(yè)的控制程度的一種治理機(jī)制。在企業(yè)財(cái)務(wù)狀況較好時(shí)，融資銀行對(duì)關(guān)系企業(yè)控制較弱。這時(shí)企業(yè)由“內(nèi)部人”控制。在企業(yè)董事會(huì)中，除了有部分的銀行代表外，多數(shù)的董事都由企業(yè)內(nèi)部管理者擔(dān)任。企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)決策和財(cái)務(wù)安排都由企業(yè)內(nèi)部管理者控制的董事會(huì)負(fù)責(zé)。一旦企業(yè)出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)，融資銀行對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)進(jìn)行干預(yù)。其干預(yù)的深度取決于企業(yè)面臨的財(cái)務(wù)危機(jī)的嚴(yán)重程度。一般說來，如果企業(yè)財(cái)務(wù)危機(jī)較輕時(shí)，融資銀行只是向企業(yè)提供財(cái)務(wù)指導(dǎo)。企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)仍由企業(yè)內(nèi)部管理者負(fù)責(zé)安排。當(dāng)銀行的財(cái)務(wù)危機(jī)較嚴(yán)重時(shí)，融資銀行就會(huì)越過董事會(huì)直接對(duì)企業(yè)進(jìn)行干預(yù)，派出財(cái)務(wù)危機(jī)治理小組，暫時(shí)掌握企業(yè)的全部控制權(quán)，幫助企業(yè)制定克服財(cái)務(wù)危機(jī)的方案，并貫徹和落實(shí)；重新安排企業(yè)的債務(wù)——豁免或者組織豁免部分銀行債權(quán)和重新注入資金。

3 間接融資模式在日本經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的作用

3.1 對(duì)戰(zhàn)后日本經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)的推動(dòng)作用

日本間接融資模式對(duì)日本經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展起到了巨大的推進(jìn)作用。這主要表現(xiàn)在以下的幾個(gè)方面：

第一，保證企業(yè)發(fā)展所需要的資金供給。間接融資模式通過銀行的中介作用，把急切需要資金的企業(yè)和過多的私人儲(chǔ)蓄連接起來。在20世紀(jì)50年代中期，美國(guó)出于遏制共產(chǎn)主義的需要，積極扶植日本的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，不僅對(duì)日本進(jìn)行大量的技術(shù)援助，而且聯(lián)合歐洲國(guó)家向日本單方面開放本國(guó)的市場(chǎng)，使日本企業(yè)生產(chǎn)的產(chǎn)品有了廣闊的銷售市場(chǎng)。日本企業(yè)對(duì)擴(kuò)大生產(chǎn)能力投資和技術(shù)創(chuàng)新投資需求十分巨大，盡管日本企業(yè)在經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)時(shí)期積累了大量的資本，但是仍然滿足不了企業(yè)的設(shè)備投資需求，于是企業(yè)不得不向銀行借款。據(jù)統(tǒng)計(jì)在20世紀(jì)50～60年代，企業(yè)所需要的資金80%需要從外部借款，只有20%是企業(yè)的內(nèi)部融資。而企業(yè)外部融資主要依賴銀行借款。

第二，促進(jìn)了企業(yè)經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略的穩(wěn)定實(shí)施。戰(zhàn)后，日本企業(yè)資金短缺，嚴(yán)重依賴商業(yè)貸款。在金融市場(chǎng)很緊張，不確定性很大的情況下，日本企業(yè)為了能夠得到穩(wěn)定的資金供給，更愿意與各自的銀行保持緊密地聯(lián)系。而銀行為了能夠收回自己的貸款，也希望企業(yè)不要破產(chǎn)，并采取各種措施防范企業(yè)破產(chǎn)。融資銀行除了加強(qiáng)對(duì)企業(yè)的監(jiān)管外，還向企業(yè)提供信息，實(shí)現(xiàn)銀企信息共享。在企業(yè)財(cái)務(wù)狀況出現(xiàn)危機(jī)的時(shí)候，融資銀行除了啟動(dòng)“相機(jī)治理機(jī)制”，對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)進(jìn)行直接的干預(yù)。在必要的時(shí)候，為了幫助企業(yè)渡過財(cái)務(wù)危機(jī)，銀行可以允許企業(yè)暫緩還款或者繼續(xù)向危機(jī)企業(yè)提供貸款。因此，間接融資模式下的密切的銀企關(guān)系有助于企業(yè)的持續(xù)穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)。

同時(shí)，由于融資銀行（尤其是主要融資銀行）是企業(yè)的主要債權(quán)人，其利益與融資企業(yè)從根本上講是一致的。在共同利益的作用下，銀行總是全力支持企業(yè)的長(zhǎng)期平穩(wěn)發(fā)展。即使在企業(yè)因?qū)嵤╅L(zhǎng)遠(yuǎn)戰(zhàn)略規(guī)劃，而暫時(shí)收益不佳的情況下，只要企業(yè)能夠到期還本付息，銀行仍然會(huì)向融資企業(yè)繼續(xù)融資以保護(hù)企業(yè)。在經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)時(shí)期，銀行等法人股東是企業(yè)的主要股東，個(gè)人持股比例很低。通常法人股東更多地關(guān)注的是企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益，對(duì)企業(yè)短期分紅的欲望不是很迫切，因此這一時(shí)期日本企業(yè)為了進(jìn)行資本積累，保持著較低的分紅率，滿足了經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)時(shí)期企業(yè)對(duì)設(shè)備和技術(shù)創(chuàng)新的投資。在這種融資體制下的股東也不用擔(dān)心由于短期財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)不好而受到董事會(huì)的指責(zé)，一心一意地貫徹企業(yè)發(fā)展的長(zhǎng)遠(yuǎn)規(guī)劃。

第三，節(jié)約了交易成本和監(jiān)管成本。市場(chǎng)中，由于存在著信息不對(duì)稱、道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇等，銀行向貸款以后，為了能夠收回貸款，通常對(duì)企業(yè)進(jìn)行嚴(yán)格的監(jiān)督。日本企業(yè)間接融資模式不同于歐美的一個(gè)主要特征是，盡管企業(yè)可以向多家銀行貸款，但是其中起主導(dǎo)作用的只有一家銀行。其他銀行向關(guān)系企業(yè)融資以后，通過“委托監(jiān)督”的方式，把對(duì)融資企業(yè)的財(cái)務(wù)監(jiān)督權(quán)交給了主銀行。主銀行通過事前監(jiān)督（風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估）、事中監(jiān)督（跟蹤監(jiān)控）、事后監(jiān)督（財(cái)務(wù)狀況審查并采取相應(yīng)的措施）三個(gè)階段、對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行監(jiān)督。銀行向企業(yè)進(jìn)行監(jiān)督需要花費(fèi)大量的人力、財(cái)力收集企業(yè)的經(jīng)營(yíng)信息，委托監(jiān)督的方式避免了各融資銀行向關(guān)系企業(yè)進(jìn)行重復(fù)的監(jiān)督，節(jié)約了銀行的監(jiān)督成本。由于主銀行是向企業(yè)提供融資最多的銀行，并且根據(jù)日本的破產(chǎn)法規(guī)規(guī)定，企業(yè)發(fā)生破產(chǎn)時(shí)，主銀行的清償順序排在其他的銀行的后面，一旦關(guān)系企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善而破產(chǎn)，其將蒙受最多的損失。主銀行為了防止企業(yè)的破產(chǎn)，就會(huì)努力對(duì)企業(yè)進(jìn)行監(jiān)督，通過各種手段防止企業(yè)破產(chǎn)。這就避免了主銀行在代理其他銀行向企業(yè)進(jìn)行監(jiān)督的過程中出現(xiàn)道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇風(fēng)險(xiǎn)。在實(shí)際業(yè)務(wù)中，主銀行向關(guān)系企業(yè)提供全方位的融資服務(wù)，其對(duì)關(guān)系企業(yè)的財(cái)務(wù)信息非常了解，故而主銀行代理監(jiān)督比各銀行自主監(jiān)督更有效率。

3.2 對(duì)日本的阻礙作用

首先，間接融資模式削弱了股東對(duì)企業(yè)管理者的控制，使個(gè)人股東的利益不能得到有效的保護(hù)。由于企業(yè)采取間接融資為主的模式融資，在日本經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)時(shí)期，企業(yè)個(gè)人股東的持股比重不斷下降，法人股東（主要是銀行股東）持股比重不斷上升。通常法人股東對(duì)企業(yè)的控制愿望不強(qiáng)烈，銀行對(duì)企業(yè)的監(jiān)管只是一種相機(jī)性監(jiān)管。當(dāng)企業(yè)嚴(yán)重依賴銀行提供的貸款時(shí)，股東對(duì)企業(yè)的重要性就大大削弱了。這就加強(qiáng)了企業(yè)管理者的自主性，結(jié)果導(dǎo)致股東的利益得不到維護(hù)，企業(yè)給股東的分紅很少，私人股東對(duì)投資股票市場(chǎng)的積極性也就削弱了，也就導(dǎo)致股票市場(chǎng)不發(fā)達(dá)。

在企業(yè)高級(jí)管理層缺乏股東監(jiān)督的情況下，管理層的目標(biāo)不是追求利潤(rùn)最大化，而是擴(kuò)大企業(yè)的規(guī)模。因?yàn)槠髽I(yè)的規(guī)模越大，企業(yè)高層管理者在行業(yè)內(nèi)部和員工中威望也就越高。同時(shí)也就意味著它在企業(yè)內(nèi)能夠得到更好的位置。管理層為了擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，在證券市場(chǎng)不發(fā)達(dá)的條件下，只能向銀行大量貸款，結(jié)果導(dǎo)致企業(yè)盲目擴(kuò)張和高額的負(fù)債率，進(jìn)而出現(xiàn)企業(yè)的非效率。

其次，企業(yè)間接融資模式導(dǎo)致銀行過度放貸，這不僅弱化了央行調(diào)控國(guó)家經(jīng)濟(jì)的職能，而且導(dǎo)致日本商業(yè)銀行在泡沫經(jīng)濟(jì)破滅后積累了大量的不良資產(chǎn)。戰(zhàn)后日本政府實(shí)行鼓勵(lì)銀行放款的政策——采用護(hù)衛(wèi)艦隊(duì)模式下的金融體制，擔(dān)保銀行不破產(chǎn)；把銀行向企業(yè)提供貸款數(shù)額作為批準(zhǔn)銀行開設(shè)新的分支機(jī)構(gòu)的主要標(biāo)準(zhǔn)，提高了銀行向企業(yè)放款的積極性，一旦企業(yè)需要貸款進(jìn)行設(shè)備投資或者技術(shù)創(chuàng)新，銀行總是給予滿足，甚至在企業(yè)發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)時(shí)，仍然向企業(yè)提供融資。同時(shí)，日本銀行用向都市銀行提供信貸的方式來供應(yīng)貨幣，使都市銀行能夠源源不斷地獲得信貸資本。這種情況持續(xù)的時(shí)間長(zhǎng)了，都市銀行就失去較高的資本流動(dòng)意識(shí)，總是迫不及待的放款。過度放貸使企業(yè)很容易獲得資本，延緩了長(zhǎng)期和短期資本市場(chǎng)的發(fā)展，也削弱了中央銀行利用貨幣政策調(diào)控經(jīng)濟(jì)的職能。日本泡沫經(jīng)濟(jì)破滅以后，不少日本商業(yè)銀行在其關(guān)系企業(yè)由于過高的負(fù)債率而破產(chǎn)后，積累了不少的不良資產(chǎn)，使日本商業(yè)銀行長(zhǎng)期陷入不良資產(chǎn)過多的困境中。

總之，日本間接融資模式是在日本封閉金融制度下的產(chǎn)物，其在封閉經(jīng)濟(jì)下對(duì)日本經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展起巨大推動(dòng)作用的同時(shí)，也存在著很多的消極作用。在20世紀(jì)80年代日本金融自由化、國(guó)際化改革以后，其逐步走向崩潰。

4 對(duì)的啟示

從戰(zhàn)后日本間接融資模式成功的實(shí)踐來看，在金融市場(chǎng)不完善、融資途徑比較單一的情況下，間接融資模式是經(jīng)濟(jì)后發(fā)展中國(guó)趕超經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國(guó)家的有效工具。當(dāng)前我國(guó)證券市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，企業(yè)從證券市場(chǎng)獲取融資受限諸多。可以預(yù)見，在今后相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)，我國(guó)企業(yè)發(fā)展的資金，仍然主要依賴銀行的貸款。由于的原因，作為我國(guó)銀行主體的國(guó)有商業(yè)銀行長(zhǎng)期受到國(guó)家嚴(yán)格的保護(hù)，并面臨著軟預(yù)算約束，導(dǎo)致國(guó)有銀行進(jìn)取心不強(qiáng)，風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)淡薄，在對(duì)企業(yè)融資進(jìn)行決策的過程中受到各級(jí)政府過多，向企業(yè)融資后，又常常不能有效監(jiān)督企業(yè)落實(shí)融資計(jì)劃，使銀行對(duì)企業(yè)監(jiān)督名存實(shí)亡，銀行積累了大量的呆賬、壞賬。在金融國(guó)際化、自由化日趨深入的背景下，必須增強(qiáng)銀行風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，采取有效措施規(guī)避銀行風(fēng)險(xiǎn)，并加強(qiáng)對(duì)企業(yè)事前、事中、事后監(jiān)督，以增強(qiáng)我國(guó)商業(yè)銀行的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，使間接融資模式在推動(dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)過程中發(fā)揮更大的作用。

1 朱明.日本經(jīng)濟(jì)的盛衰[M].合肥：中國(guó)技術(shù)大學(xué)出版社，2004

2 高柏.日本經(jīng)濟(jì)的悖論——繁榮與蕭條的制度性根源[M].北京：商務(wù)印書館，2004

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