摘要： 在美國經濟放緩和國內政策環境變化的共同作用下，我國對美出口增速已明顯回落。為防范通貨膨脹上升，維持我國經濟的穩定增長，有必要加快體制改革，提高經濟效率，擴大總供給自從2007年爆發次貸危機以來，美國經濟出現明顯的放緩跡象。目前除美國政府之外，多數研究機構認為美國肯定會陷入經濟衰退，唯一的問題是衰退的深度和長度。有人認為美國衰退的同時將伴隨著通貨膨脹，因此20世紀70年代的“滯脹”現象很可能重臨。也有人認為，美國可能會出現“日本式衰退”，經濟將長期處于低迷狀態。美國是否會陷入衰退、衰退的程度和性質如何，對世界經濟的影響及其政策含義是非常不同的。因此，本文試圖就美國經濟衰退的可能性、主要特點及其影響展開分析。

關鍵詞： 美國經濟，通貨膨脹，出口增速，次貸危機，領先指標，資產負債表 在美國經濟放緩和國內政策環境變化的共同作用下，我國對美出口增速已明顯回落。為防范通貨膨脹上升，維持我國經濟的穩定增長，有必要加快體制改革，提高經濟效率，擴大總供給 自從2007年爆發次貸危機以來，美國經濟出現明顯的放緩跡象。目前除美國政府之外，多數研究機構認為美國肯定會陷入經濟衰退，唯一的問題是衰退的深度和長度。有人認為美國衰退的同時將伴隨著通貨膨脹，因此20世紀70年代的“滯脹”現象很可能重臨。也有人認為，美國可能會出現“日本式衰退”，經濟將長期處于低迷狀態。美國是否會陷入衰退、衰退的程度和性質如何，對世界經濟的影響及其政策含義是非常不同的。因此，本文試圖就美國經濟衰退的可能性、主要特點及其影響展開分析。 一、領先指標顯示美國衰退基本已成定局 領先指標（Leading Indicators）指的是那些總是領先于經濟周期轉折點（波峰和低谷）變化的衡量經濟活動的一些統計指標。通過觀察領先指標的變動情況，可以預測經濟是否將進入衰退。據美國大企業聯合會發布的最新數據顯示，領先指標綜合指數從2007年10月開始已經連續下降5個月。從1959年到2006年期間，美國共出現過7次綜合指數連續5個月下降。除了1966年之外，領先指標綜合指數連續5個月下降之后，美國要么是即將陷入衰退，要么是已經處于衰退之中。 領先指標包括10個單項指標。其中，制造業平均每周工作小時數在2007年8月見頂，之后逐步下降。首次申領失業救濟人數在7月見底，之后不斷攀升，說明勞動力市場在逐漸惡化。反映制造業情況的原材料和消費品定單、資本品定單、供貨商推遲交貨比例等早在2005年下半年就已經達到峰值。反映建筑業狀況的私人住宅動工許可也是在2005年9月達到頂點，目前的數量不及那時的一半，說明美國房地產投資嚴重萎縮。反映投資者和消費者預期的標準普爾500股票指數和消費者預期指數分別于2007年10月和7月見頂。此外，10年期國債與聯邦基金利率之間的利差在2008年1月前已經連續19個月為負。在過去48年中，長短期利差為負連續超過8個月以上的有6次，其中5次出現之后發生了經濟衰退。不過，由于美聯儲最近一段時間大幅減息和向金融市場注入流動性，實際貨幣供應量仍然處于高位。此外，擴散指數（Diffusion Index）也連續5個月低于50，說明多數單項指標處于下降態勢，可以進一步佐證經濟已陷入衰退。綜合上述分析來看，美國經濟陷入衰退基本已成定局。 根據歷史經驗，領先指標綜合指數的峰值平均比衰退開始時間早9個月。這次綜合指數的峰值出現在2007年7月，以此推算美國經濟將于2008年4月前后進入衰退。也有人認為美國已進入衰退，但從同步指標（Coincidental Indicators）的走勢還看不出來。同步指標指的是那些高峰和低谷與總體經濟活動的高峰和低谷時間大致相同的經濟指標。截止到2008年2月底，同步指標綜合指數一直保持平穩。四個同步單項指標中，非農就業人數和工業生產指數處于下降趨勢，而個人收入（減去轉移支付）和制造業和商業銷售額仍然在上升。因此二季度出現衰退的可能性更大。 二、美國衰退的性質：資產負債表式衰退 美國此次衰退的原因是房地產泡沫破滅導致了金融機構相關資產以及居民財富的大量減值。也就是說，金融機構和居民的資產負債表嚴重惡化－－資產大幅縮水，而負債沒有變化，甚至可能因利率上升而增加。在這種情況下，金融機構會實行全面的信貸緊縮，而居民戶由于負的財富效應會降低消費，再加上房地產業和金融業本身的收縮，最終導致經濟衰退。 這就是所謂的資產負債表式的衰退（Balance Sheet Recession）。日本在20世紀90年代資產泡沫破滅后經歷的就是資產負債表式衰退。日本的房價從泡沫頂峰下跌了80%，使金融機構出現巨額壞賬，企業擁有大量負債。即使日本央行后來把利率降到零，企業也不愿意通過借貸的方式擴大生產和投資，而是把利潤都用來還債。整個經濟陷入了“流動性陷阱”，貨幣政策失去作用。 美國此次房地產泡沫及之后的衰退和日本當年相比有一些不同。首先，美國的泡沫沒有當年日本大。2001年到2006年，美國住宅均價上升了60%左右，個別城市最高上升了160%。而1985～1990年期間，日本六大城市平均地價上升了三倍左右。因此，美國房地產價格如果下跌，估計幅度也不會有日本大。據美國學者估計，如果美國房地產要回到長期合理價值，可能最多要下跌50%。 其次，美國房地產泡沫主要集中在住宅市場，因此受影響的主要是居民戶。而日本商業房產泡沫更大，因此受影響更多的是企業。房地產是美國居民的主要資產形式。前幾年房地產價格快速上漲帶來的財富效應使美國居民消費能力不斷提高，并成為美國乃至世界經濟增長的主要推動力量之一。如果房地產價格顯著下跌，消費者支出將會受到影響并拖累經濟增長。據估計，美國房地產總價值大約在21萬億美元左右，如果下跌50%，將有10.5萬億美元的財富縮水。假設長期財富效應系數是9%左右，消費將因此減少1萬億美元。如果上述效應分五年實現，每年2000億美元相當于美國GDP的1.5%。 最后，日本房地產貸款的風險和壞賬集中在商業銀行，而美國通過房地產證券化，將貸款風險轉嫁到其他金融機構、一般投資者和世界其他國家，商業銀行受影響較小。如美國高盛公司預計，次貸危機造成的最終信貸損失在1.2萬億美元左右，其中美國金融機構占40%，大部分都由其他國家承擔了。從有利的一面看，美國金融業近年的年均利潤都在5000億美元左右，因此如果高盛公司的預計準確，那么美國金融業損失的也就是1年利潤而已。 三、美國經濟未來走勢判斷 自1945年以來，美國經濟經歷了10個周期，衰退時間平均為10個月。如果美國經濟于2008年第二季度陷入衰退，根據歷史經驗，美國經濟將于2009年第一季度復蘇。多數研究機構認為，盡管美國2008年將陷入衰退，但全年100%的增長還是可能的。 反周期的首要工具是貨幣政策。2001年美國經濟衰退之后，美聯儲曾經將利率降低到1%的歷史最低水平并維持1年之久，終于使美國經濟恢復了增長。但美國目前面臨的一個很大問題是通貨膨脹率正在逐步攀升。2007年最后3個月的消費者物價指數同比上升了3.5%、4.3%和4.1%，遠遠高于前9個月2.5%的平均值。經濟減速的同時通貨膨脹率卻居高不下，美國經濟面臨滯脹風險。 但是，美聯儲依然采取了迅速和大幅度的減息措施，其力度甚至超過了2001年。其原因就在于，美國此次衰退的同時伴隨著金融危機，美聯儲的首要任務已經變成防止金融系統崩潰。這就是為什么在減息的同時，美聯儲還向金融體系注入大量的流動性，并且出面參與美國第五大投資銀行貝爾斯登的挽救工作。從理論上說，利率最多只能降到零，但中央銀行創造流動性的能力是無限的。讓金融市場重新穩定，恢復正常的融資和交易功能，這一目的應該是可以達到的。 從中長期來看，在資產負債表式衰退中，貨幣政策作用十分有限，而財政政策有一定發揮空間。雖然美國聯邦預算狀況并不太好，但美國國債余額占GDP的比重遠遠低于日本和歐盟國家。為了刺激經濟增長，出臺一些總值數千億美元的擴張性措施是完全可能的，并可以在一定程度上抵消私人消費下降帶來的不利影響。 美國商務部公布的最新統計數據顯示，美國私人消費在2007年第4季度仍然是增長的。由于房價下降是一個長期的過程，負的財富效應在未來逐步體現。如果房價最終下跌50%，有很多居民的凈資產將成為負數。美國居民戶將因此減少消費，增加儲蓄以償還貸款。在未來相當長的時期內，私人消費將成為美國經濟的拖累。 相比之下，除房地產和金融業之外，美國企業受此次金融危機影響較小。盡管總體盈利水平在2007年第4季度有所下降，但這只是經濟放緩的正常反應。美國企業總體負債比例并不高，如果信貸緊縮有所緩解，企業投資有可能成為經濟復蘇的推動力量。 目前美國經濟唯一的亮點是出口。前一段時間，由于世界經濟增長強勁和美元持續貶值，美國的出口增長很快，貿易逆差開始下降。從2005年第4季度到2007年第4季度，凈出口占美國GDP的比重從-6.2%下降到-5%。2007年凈出口對GDP增長的貢獻率達到27%。但是，通過美元貶值刺激出口的局限性很大。美元的持續貶值會提高進口商品的價格，給通貨膨脹帶來壓力。2007年1月到12月，美國進口產品價格指數上漲了12.2%。隨著世界其他主要國家的經濟放緩，靠出口拉動經濟的潛力也十分有限。 因此，本文對美國經濟未來走勢的判斷是：美國經濟應于2008年衰退，2009年復蘇。國際初級產品價格可能會在高水平上大幅振蕩，通貨膨脹壓力不會減輕。美元將保持弱勢，但大幅下跌的空間有限。隨著2009年美國經濟復蘇，美聯儲將重新把降低通貨膨脹作為首要政策目標而開始加息，美元也將因此反彈。鑒于房價持續下跌，利率上升后可能會使美國經濟在2010或2011年再次陷入衰退，初級產品價格上漲的趨勢將因此逆轉。