【摘 要 題】理論探討 【正 文】 本文以日元和馬克升值進(jìn)程中的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)為參照系，探討我國經(jīng)濟(jì)崛起過程中，如何在保持國內(nèi)物價(jià)和產(chǎn)出穩(wěn)定的前提下實(shí)現(xiàn)匯率制度的平穩(wěn)轉(zhuǎn)型。本文剩余部分的內(nèi)容安排如下：第二部分就日元、馬克匯率升值路徑、貨幣政策及其效應(yīng)進(jìn)行比較；第三部分討論中國貨幣政策與匯率政策的沖突及其對(duì)實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)內(nèi)外均衡的影響；第四部分試圖就人民幣匯率升值的路徑安排、匯率升值過程中的貨幣政策取向等問題給出若干政策建議。 一、日元和馬克升值戰(zhàn)略及其效應(yīng)的比較 在開放經(jīng)濟(jì)中，匯率調(diào)整的方式對(duì)內(nèi)外均衡的實(shí)現(xiàn)有重要影響。面對(duì)經(jīng)濟(jì)崛起時(shí)期的匯率升值壓力，日本和德國采取了不同的對(duì)策，給這兩個(gè)國家的宏觀穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶來了截然不同的影響。 (一)馬克的主動(dòng)漸進(jìn)升值及其效應(yīng) 德國貨幣當(dāng)局在獨(dú)立貨幣政策、資本自由流動(dòng)和固定匯率三難選擇之間，選擇了獨(dú)立貨幣政策和資本自由流動(dòng)，而讓馬克匯率自由浮動(dòng)。1973年2月布雷頓森林體系徹底崩潰后，馬克匯率開始浮動(dòng)。1960-1990年，馬克對(duì)美元的名義匯率從4.17∶1升值到1.49∶1，期間累計(jì)升值2.79倍，同期經(jīng)過貿(mào)易加權(quán)的馬克名義匯率升值2.43倍。 總體來看，馬克在1980年前主動(dòng)完成了升值的主要過程，并且較好地控制了升值速度。1973-1979年期間，馬克對(duì)美元除1975年貶值8.0％外，其余年份均是升值。名義匯率指數(shù)從1972年的130.3逐步上升至1979年的241.0，上升85.0％。進(jìn)入80年代，受第二次石油危機(jī)影響，馬克連續(xù)五年貶值，但隨后又進(jìn)入升值區(qū)間。1990年對(duì)美元的名義匯率指數(shù)為279.9，比1979年的水平高16.1％，遠(yuǎn)低于其在70年代的升值幅度。 同時(shí)，在匯率升值過程中，為改善國際收支狀況和穩(wěn)定馬克匯率，聯(lián)邦銀行把貨幣政策的重點(diǎn)放在防止“進(jìn)口型”通貨膨脹加劇方面。因此，緊縮性的貨幣政策與財(cái)政政策在德國持續(xù)了較長(zhǎng)時(shí)間。除了利用利率杠桿外，聯(lián)邦銀行格外重視根據(jù)生產(chǎn)能力的增長(zhǎng)率、價(jià)格上漲率和貨幣流通速度三個(gè)因素的變化來考慮基礎(chǔ)貨幣的增長(zhǎng)率。1970-1985年，聯(lián)邦德國基礎(chǔ)貨幣、M1、M2和M3等四個(gè)貨幣指標(biāo)的增長(zhǎng)率均與GNP的增長(zhǎng)率相差無幾，保持了適度比例。由于重視控制貨幣供應(yīng)的增長(zhǎng)率，聯(lián)邦銀行能夠根據(jù)經(jīng)濟(jì)的景氣程度掌握向企業(yè)和個(gè)人提供的信貸規(guī)模，以此調(diào)控投資和消費(fèi)需求的增長(zhǎng)，達(dá)到控制通貨膨脹的目標(biāo)。 與日本和其他工業(yè)國比較，德國保持了較低的通貨膨脹率和更穩(wěn)定的產(chǎn)出水平。縱觀20世紀(jì)50年代至80年代，德國經(jīng)濟(jì)始終保持了年均4.5％左右的適度增長(zhǎng)，其穩(wěn)定性要高于美國等工業(yè)國家；而通貨膨脹率則穩(wěn)穩(wěn)地控制在3.7％左右，低于其他主要工業(yè)國的通脹率水平。如果以馬克的國內(nèi)購買力水平來衡量，1950-1988年馬克價(jià)值只下降了三分之一，而同期美元下降了80％、法國法郎下降了91％、英鎊和里拉分別下降了92％和94％。1972-1979年期間，德國的平均通貨膨脹率為5.0％，而日本為9.6％；該時(shí)期德國物價(jià)變化的標(biāo)準(zhǔn)差為0.0157，而日本高達(dá)0.0633，是德國的4倍多；該時(shí)期德國GDP增長(zhǎng)率的標(biāo)準(zhǔn)差為0.02，而日本增長(zhǎng)率的標(biāo)準(zhǔn)差達(dá)0.03，是德國的1.5倍。 (二)日元的被動(dòng)大幅升值及其效應(yīng) 與德國相反，面對(duì)日元升值的壓力，日本政府放棄了主動(dòng)升值的時(shí)機(jī)，先是試圖抑制匯率升值，后又因?yàn)閰R率的大幅升值喪失了對(duì)整體經(jīng)濟(jì)的可控性，直接促成了70年代的高通貨膨脹和80年代末的泡沫經(jīng)濟(jì)，嚴(yán)重?fù)p害了經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)增長(zhǎng)。 1972-1979年期間，日元匯率與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)狀況明顯背離。1979年日元對(duì)美元的名義匯率指數(shù)為149.5，僅比1972年的水平上升26.1％，且其中有3年出現(xiàn)貶值，1979年的貶值幅度達(dá)18.8％。1973—1979年期間，日本外匯儲(chǔ)備變動(dòng)率的標(biāo)準(zhǔn)差為0.34，而德國的為0.20，日本貨幣當(dāng)局的政策干預(yù)極為頻繁。壓抑日元升值的措施引發(fā)了通貨膨脹。70年代中期，日本通貨膨脹率最高達(dá)到了接近25％的水平。 1985年之后，日元匯率驟然升值，其后的一系列政策失誤對(duì)日本經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。廣場(chǎng)協(xié)議后，日元迫于壓力升值25.2％，隨后兩年又持續(xù)升值26.0％和28.8％，1987年對(duì)美元的名義匯率指數(shù)達(dá)到290.1。在短短3年時(shí)間內(nèi)，日元升值幅度達(dá)99.4％。由于升值幅度過大，廣場(chǎng)協(xié)議簽訂后的1986年，日本出現(xiàn)了因日元升值引發(fā)的短暫經(jīng)濟(jì)衰退。 在廣場(chǎng)協(xié)議期間，日本政府放任日元大幅度升值，同時(shí)采取擴(kuò)張貨幣政策，以抵消日元升值的通縮效應(yīng)。Mckinnon和Ohno(1997)對(duì)1985年10月到1995年7月日本短期利率與實(shí)際匯率關(guān)系的實(shí)證研究表明，實(shí)際匯率的變動(dòng)會(huì)引起日本銀行積極、顯著的政策反應(yīng)。1986年1月到1987年2月，日本銀行連續(xù)五次降息，將中央銀行貼現(xiàn)率從5％降低到2.5％的超低水平。而德國央行在匯率升值過程中執(zhí)行了較為嚴(yán)格的反通脹貨幣政策，1988年-1992年馬克貼現(xiàn)率由2.5％提高到8.75％，雖然受到東西德合并大量增發(fā)貨幣和歐元區(qū)成立的巨大沖擊，但經(jīng)濟(jì)仍然保持了平穩(wěn)運(yùn)行。 日本由于長(zhǎng)期實(shí)行超低利率政策，造成貨幣供給量快速上升，大量過剩資金通過各種渠道涌入股票市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)，導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格急劇膨脹，形成泡沫經(jīng)濟(jì)。股票市場(chǎng)方面，1985—1989年，日本股票價(jià)格在4年時(shí)間內(nèi)平均增長(zhǎng)率高達(dá)49％，而同期實(shí)際GDP增長(zhǎng)率只有4％。地產(chǎn)方面，1985-1990年，日本商業(yè)用地價(jià)格上漲了1倍，住宅用地價(jià)格上漲約60％，其中，東京的商業(yè)用地價(jià)格上漲了3.4倍，住宅用地價(jià)格上漲了2.5倍。 二、開放經(jīng)濟(jì)條件下中國貨幣政策的困境 人民幣升值趨勢(shì)是我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段性成功的客觀要求，也是將來經(jīng)濟(jì)持續(xù)成長(zhǎng)的前提條件。在政策面上，需要根據(jù)匯率升值趨勢(shì)調(diào)整匯率制度和宏觀政策。如果相關(guān)政策在客觀上抑制了實(shí)際匯率升值，可能會(huì)對(duì)中國經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)帶來負(fù)面影響。 (一)人民幣升值的實(shí)體經(jīng)濟(jì)背景 “巴拉薩—薩繆爾森假說”所總結(jié)的勞動(dòng)生產(chǎn)率與實(shí)際均衡匯率的關(guān)系同樣適用于判斷人民幣長(zhǎng)期匯率走勢(shì)。 與日本和德國類似，上世紀(jì)90年代以來中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速增長(zhǎng)和相對(duì)勞動(dòng)生產(chǎn)率提高，是實(shí)體經(jīng)濟(jì)層面推動(dòng)人民幣長(zhǎng)期升值的動(dòng)力源泉。任若恩等(2002)的研究表明，中國1993-1999年期間制造業(yè)勞動(dòng)生產(chǎn)率增長(zhǎng)速度是1980-1992年期間的兩倍，同時(shí)還至少高于同期美國制造業(yè)勞動(dòng)生產(chǎn)率增長(zhǎng)速度1.5個(gè)百分點(diǎn)。90年代中期勞動(dòng)生產(chǎn)率的高速增長(zhǎng)和當(dāng)時(shí)的高通貨膨脹推動(dòng)了人民幣實(shí)際有效匯率大幅升值。2002年以來，人民幣實(shí)際有效匯率與勞動(dòng)生產(chǎn)率的變化關(guān)系開始出現(xiàn)背離。一方面，隨著2002年以后中國經(jīng)濟(jì)開始加速增長(zhǎng)，勞動(dòng)生產(chǎn)率增長(zhǎng)速度重新開始加快，但另一方面，受美元持續(xù)貶值以及國內(nèi)通貨緊縮的影響，人民幣實(shí)際有效匯率不斷貶值。因此，2002年以來人民幣匯率存在明顯低估，這是本輪人民幣面臨升值壓力的深層次原因。 從動(dòng)態(tài)的角度看，中國勞動(dòng)生產(chǎn)率仍將以相對(duì)于發(fā)達(dá)國家更快的速度提高，并不斷給人民幣實(shí)際匯率帶來新的升值空間。同時(shí)，考慮到未來幾年內(nèi)中國出現(xiàn)嚴(yán)重通貨膨脹的可能性不大，實(shí)際匯率的升值壓力將主要以名義匯率升值的方式體現(xiàn)出來。 (二)中國貨幣政策與匯率政策的沖突 從蒙代爾—弗萊明模型出發(fā)，在資本趨于自由流動(dòng)的過程中，固定匯率制度下的貨幣政策僅在短期內(nèi)有效，從長(zhǎng)期來看無效。縱觀1994年以來的中國貨幣政策與匯率政策，兩者出現(xiàn)的不協(xié)調(diào)基本上可以歸納為人民幣對(duì)內(nèi)幣值和人民幣對(duì)外幣值之間的矛盾，背后的原因是因?yàn)橹袊嬖谑聦?shí)上的資本流動(dòng)。 謝平、張曉樸(2002)認(rèn)為，在固定匯率制度下，中國貨幣、匯率政策經(jīng)歷了三次沖突：1994—1996年外匯儲(chǔ)備快速增長(zhǎng)與較高的通貨膨脹之間的沖突、1998年外匯儲(chǔ)備增幅快速下降和物價(jià)持續(xù)下降之間的沖突、1998—1999年匯率穩(wěn)定和本外幣利差倒掛之間的沖突。 在匯率形成機(jī)制缺乏彈性的情況下，資本流動(dòng)和人民幣匯率升值預(yù)期互為因果。在盯住美元的固定匯率制度下，持續(xù)貿(mào)易順差意味著本國持有的國外資產(chǎn)不斷增加。對(duì)于不能以本幣進(jìn)行國際借貸的國家來說，持有過多的國外資產(chǎn)會(huì)造成本幣升值的預(yù)期，而升值預(yù)期又進(jìn)一步吸引外資流入。在貿(mào)易順差和外匯儲(chǔ)備迅速增長(zhǎng)的情況下，為保持固定匯率，貨幣當(dāng)局在外匯市場(chǎng)的干預(yù)必然形成基礎(chǔ)貨幣大量投放，帶來潛在的通貨膨脹壓力；另一方面，在貨幣升值的預(yù)期下，為緩解通貨膨脹壓力，基準(zhǔn)利率水平的調(diào)整必然處于進(jìn)退兩難的境地，貨幣政策的操作空間極為有限。 三、人民幣匯率升值的路徑安排與貨幣政策取向 (一)匯率升值的主動(dòng)性原則 理論研究表明，匯率失調(diào)(exchange rate misalignment)，不論是匯率的高估還是低估，都會(huì)使經(jīng)濟(jì)付出福利和效率方面的代價(jià)。匯率低估會(huì)破壞經(jīng)濟(jì)的內(nèi)部均衡和外部均衡，并由此引發(fā)一系列破壞宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)可持續(xù)增長(zhǎng)的問題。匯率低估抬高了貿(mào)易品部門產(chǎn)品的相對(duì)價(jià)格，使得經(jīng)濟(jì)資源更多地流向貿(mào)易品部門。資源配置的扭曲鼓勵(lì)了貿(mào)易部門的粗放式擴(kuò)張，抑制了企業(yè)的自主技術(shù)創(chuàng)新，阻礙了貿(mào)易結(jié)構(gòu)的調(diào)整和升級(jí)。從國民福利和資源配置的角度來看，匯率低估實(shí)際上是全體國民和非貿(mào)易部門為出口提供補(bǔ)貼，以匯率低估為代價(jià)維持長(zhǎng)期貿(mào)易順差是得不償失的。 由于大多數(shù)發(fā)展中國家面臨的主要問題是匯率高估，匯率低估問題經(jīng)常被忽視。事實(shí)上，發(fā)展中國家經(jīng)濟(jì)崛起過程中的匯率升值壓力將長(zhǎng)期存在。匯率升值一方面反映了平衡外部收支的需要，另一方面也是重新調(diào)整國內(nèi)經(jīng)濟(jì)資源配置結(jié)構(gòu)的需要。能否處理好匯率升值壓力，對(duì)于一國經(jīng)濟(jì)保證宏觀穩(wěn)定和持續(xù)增長(zhǎng)有著重要意義。 從歷史上看，沒有一個(gè)國家和地區(qū)是依靠貨幣貶值實(shí)現(xiàn)工業(yè)化和提高國家競(jìng)爭(zhēng)力的。印度尼西亞、印度、菲律賓以及拉美國家都是貨幣長(zhǎng)期貶值的國家，但都陷入了貧困化陷阱。相反，德國的經(jīng)驗(yàn)表明，凡是能夠保持匯率基本穩(wěn)定和逐步升值的地區(qū)，在匯率平穩(wěn)升值的同時(shí)可以保持國內(nèi)物價(jià)和產(chǎn)出的穩(wěn)定，并逐步提高國家競(jìng)爭(zhēng)力。 從各國匯率制度轉(zhuǎn)型的過程來看，主動(dòng)平穩(wěn)轉(zhuǎn)型的國家，其轉(zhuǎn)型過程都是有序、漸進(jìn)的；危機(jī)推動(dòng)的轉(zhuǎn)型則往往是在投機(jī)沖擊的壓力下驟然轉(zhuǎn)向浮動(dòng)匯率制度。對(duì)于主動(dòng)平穩(wěn)轉(zhuǎn)型與危機(jī)推動(dòng)轉(zhuǎn)型兩種方式，無論是轉(zhuǎn)型初期的宏觀經(jīng)濟(jì)基本面，還是匯率制度轉(zhuǎn)型對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響都有很大的差別。Eichengreen(1998)認(rèn)為，一國在經(jīng)濟(jì)基本面良好，貨幣面臨升值壓力條件下進(jìn)行匯率制度轉(zhuǎn)型，往往可以實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)轉(zhuǎn)型；而在經(jīng)濟(jì)情況惡化，甚至面臨嚴(yán)重的投機(jī)沖擊時(shí)，進(jìn)行匯率轉(zhuǎn)型往往會(huì)發(fā)生危機(jī)。由于相對(duì)勞動(dòng)生產(chǎn)率等經(jīng)濟(jì)基本面因素的變化趨勢(shì)內(nèi)生于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)過程當(dāng)中，外部的干預(yù)無法改變其中長(zhǎng)期的趨勢(shì)，因此，與相對(duì)勞動(dòng)生產(chǎn)率變化趨勢(shì)相對(duì)應(yīng)的匯率調(diào)整也在所難免。只要匯率調(diào)整向均衡匯率逼近，而沒有形成超調(diào)，那么人民幣有效升值并不可怕。從戰(zhàn)略上考慮，等到問題嚴(yán)重到不能維持的時(shí)候再調(diào)整是不可取的，應(yīng)該適應(yīng)經(jīng)濟(jì)基本面要求主動(dòng)升值，以防止矛盾的累積和惡化。 (二)保持匯率的小幅漸進(jìn)升值趨勢(shì) “漸進(jìn)式”是中國改革的重要特征。漸進(jìn)式改革是一個(gè)大國在“穩(wěn)定優(yōu)先”的前提下，規(guī)避改革風(fēng)險(xiǎn)的有效辦法，它實(shí)際上是對(duì)改革的代價(jià)采取了分期付款的方式來分散風(fēng)險(xiǎn)。這一原則同樣適用于人民幣匯率升值路徑的選擇。 由于經(jīng)濟(jì)基本面的調(diào)整往往是緩慢漸進(jìn)的過程，與此相對(duì)應(yīng)，匯率的調(diào)整最好也是緩慢漸進(jìn)的。中國有大規(guī)模的存量人口和失業(yè)人口，同時(shí)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)又處在轉(zhuǎn)型過程中，這些因素構(gòu)成了人民幣匯率升值路徑安排的約束條件。結(jié)合中國的具體國情，保持人民幣匯率的小幅漸進(jìn)升值趨勢(shì)是由中國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與轉(zhuǎn)型的雙重任務(wù)所決定的。 首先是中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的漸進(jìn)性決定了匯率升值的速度。中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型包括增長(zhǎng)方式、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型等內(nèi)容。 表1中日出口結(jié)構(gòu)比較(單位：%) 中國防大學(xué)(2004年) 日本(1975年) 日本(1985年) 勞動(dòng)密集型 食品 3.5 1.4 0.8 紡織服裝 16.0 6.7 3.6 資本密集型 化工 4.4 7.0 4.4 機(jī)械 2.3 7.8 18.2 技術(shù)密集型 機(jī)械機(jī)器 45.2 53.8 71.8

資料來源：華林證券研究所專題研究報(bào)告 從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的角度看，中國目前的產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)與上世紀(jì)80年代的日本比較仍然薄弱。日本“廣場(chǎng)協(xié)議”前的出口產(chǎn)品中，汽車等技術(shù)密集型產(chǎn)品占據(jù)主導(dǎo)地位。而我國當(dāng)前的主要出口產(chǎn)品依然是以紡織品等初級(jí)產(chǎn)品為主。同時(shí)，出口的機(jī)電產(chǎn)品中多數(shù)是由外資企業(yè)出口的，中國只是一個(gè)加工中心。國內(nèi)低附加值的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)在消化匯率升值影響方面的能力極為有限，人民幣匯率如果出現(xiàn)大幅升值，對(duì)中國經(jīng)濟(jì)將產(chǎn)生較大的負(fù)面影響。匯率的小幅漸進(jìn)升值則有利于維持貿(mào)易的比較優(yōu)勢(shì)，并為現(xiàn)有勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)向資本技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)的動(dòng)態(tài)調(diào)整創(chuàng)造條件。 從增長(zhǎng)方式轉(zhuǎn)型的角度看，不能過高估計(jì)消費(fèi)在拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方面的作用；在相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)期內(nèi)，中國經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)增長(zhǎng)和農(nóng)村勞動(dòng)力轉(zhuǎn)移需要維持勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)出口的適度增長(zhǎng)。消費(fèi)率由許多因素共同作用形成。一般來說，政策很難對(duì)社會(huì)歷史、文化傳統(tǒng)及人口結(jié)構(gòu)等因素產(chǎn)生影響，而社會(huì)保障、收入分配等制度的完善也是漸進(jìn)的，短期政策調(diào)整很難有效提高全社會(huì)的消費(fèi)率。綜合考慮各種社會(huì)經(jīng)濟(jì)因素對(duì)居民消費(fèi)和儲(chǔ)蓄行為的影響，考慮到政府政策的不同作用方向和作用強(qiáng)度，政策調(diào)整對(duì)消費(fèi)率長(zhǎng)期趨勢(shì)的影響是十分微弱的。在增長(zhǎng)方式轉(zhuǎn)型的過程中，不能主觀地將提高消費(fèi)率、縮小貿(mào)易順差作為宏觀調(diào)控的目標(biāo)，以免對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行產(chǎn)生不必要的干擾。 在經(jīng)濟(jì)全球化的歷史條件下，一國經(jīng)濟(jì)能否持續(xù)增長(zhǎng)，根本上取決于能否利用自身的稟賦優(yōu)勢(shì)參與國際分工。中國目前的稟賦狀況是：大量農(nóng)村剩余勞動(dòng)力使勞動(dòng)要素供給嚴(yán)重過剩、儲(chǔ)蓄投資轉(zhuǎn)化的機(jī)制欠缺使資本要素供給嚴(yán)重不足、產(chǎn)權(quán)改革的國內(nèi)政治壓力使企業(yè)家資源高度稀缺、產(chǎn)權(quán)保護(hù)的缺失使研究和開發(fā)方面的投入也非常不足。所有這些情況表明，中國目前在資本要素密集和知識(shí)要素密集的產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域是缺乏競(jìng)爭(zhēng)力的。根據(jù)中國的勞動(dòng)力充裕而資本不足的要素稟賦狀況，按照國際貿(mào)易理論中的貿(mào)易類型選擇理論，中國應(yīng)該選擇勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)作為重點(diǎn)發(fā)展的產(chǎn)業(yè)和貿(mào)易部門，以勞動(dòng)密集型產(chǎn)品出口換取資本密集型產(chǎn)品進(jìn)口，并獲取靜態(tài)比較利益。 按照克魯格的理論，貿(mào)易戰(zhàn)略影響就業(yè)主要通過三種機(jī)制：當(dāng)一國的貿(mào)易戰(zhàn)略會(huì)帶動(dòng)該國經(jīng)濟(jì)較快增長(zhǎng)時(shí)，會(huì)更大幅度地提高該國的就業(yè)水平；如果一種貿(mào)易戰(zhàn)略能夠促進(jìn)勞動(dòng)密集型的產(chǎn)業(yè)較快地增長(zhǎng)，那么它會(huì)有助于整個(gè)社會(huì)的就業(yè)機(jī)會(huì)；當(dāng)一種貿(mào)易戰(zhàn)略能夠促使所有產(chǎn)業(yè)和企業(yè)選擇那些勞動(dòng)密集型的技術(shù)，則提高了整個(gè)社會(huì)的就業(yè)水平。從這個(gè)角度看，中國在走向開放經(jīng)濟(jì)中采用勞動(dòng)密集型技術(shù)，并通過出口導(dǎo)向促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的戰(zhàn)略，是一種促進(jìn)就業(yè)增長(zhǎng)的貿(mào)易戰(zhàn)略。此外，優(yōu)先發(fā)展勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)的貿(mào)易戰(zhàn)略引進(jìn)了符合中國稟賦條件的生產(chǎn)技術(shù)，這種生產(chǎn)技術(shù)使得勞動(dòng)力得以通過“干中學(xué)”逐漸積累人力資本存量，從而為產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)提供了前提。 鑒于勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)出口貿(mào)易對(duì)中國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)突出的戰(zhàn)略地位，匯率調(diào)整必須根據(jù)我國貿(mào)易順差程度和結(jié)構(gòu)調(diào)整的需要來確定，同時(shí)也考慮國內(nèi)企業(yè)進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整的適應(yīng)能力，應(yīng)避免由于匯率大幅升值破壞出口競(jìng)爭(zhēng)力，或者引起進(jìn)口成本的急劇變動(dòng)。因此，匯率調(diào)整的最佳方式是小幅漸進(jìn)升值，這樣可以為企業(yè)調(diào)整投資和生產(chǎn)計(jì)劃提供時(shí)間，有利于企業(yè)根據(jù)匯率升值的進(jìn)程逐步提高產(chǎn)品附加值；有利于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)資源在貿(mào)易品和非貿(mào)易品部門之間的重新配置，從而避免匯率調(diào)整對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生較大沖擊。 其次，匯率的小幅漸進(jìn)升值有利于確保金融市場(chǎng)與宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定。這里需要特別強(qiáng)調(diào)的是，匯率在較長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)保持升值趨勢(shì)極為關(guān)鍵。部分學(xué)者認(rèn)為人民幣匯率調(diào)整的最佳方式是雙向自由浮動(dòng)，但在實(shí)踐中這可能誘發(fā)嚴(yán)重的風(fēng)險(xiǎn)。一方面，由于中國金融市場(chǎng)體系的缺失，金融市場(chǎng)吸收匯率沖擊的能力較差，如果人民幣在短期內(nèi)引入雙向自由浮動(dòng)，國內(nèi)金融市場(chǎng)難以提供低成本的匯率風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避工具；另一方面，人民幣匯率自1994年并軌以來對(duì)美元基本保持了固定的匯率水平，國內(nèi)私人部門持有的外匯資產(chǎn)基本不存在匯率風(fēng)險(xiǎn)，私人部門也不具備規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的管理能力與經(jīng)驗(yàn)。因此，如果允許人民幣雙向自由浮動(dòng)，企業(yè)部門(包括國內(nèi)居民)無法規(guī)避由于匯率浮動(dòng)給他們帶來的匯率風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，如果匯率雙向自由浮動(dòng)，匯率的波動(dòng)往往偏離經(jīng)濟(jì)基本面，短期內(nèi)外匯市場(chǎng)上形成的匯率價(jià)格很可能出現(xiàn)超調(diào)，給宏觀經(jīng)濟(jì)以及金融市場(chǎng)穩(wěn)定帶來嚴(yán)重的沖擊，進(jìn)一步加大宏觀經(jīng)濟(jì)管理當(dāng)局的政策調(diào)控難度。 進(jìn)一步看，匯率的小幅漸進(jìn)升值有助于國內(nèi)外投資者形成穩(wěn)定的人民幣升值預(yù)期，為資本項(xiàng)目自由可兌換創(chuàng)造條件。資本項(xiàng)目可兌換順利實(shí)現(xiàn)的關(guān)鍵是防止資本的過度流入及其逆轉(zhuǎn)。匯率水平的調(diào)整對(duì)于資本流動(dòng)有重要影響。匯率調(diào)整的失當(dāng)，可能會(huì)發(fā)生兩種情況：或者國際游資認(rèn)為匯率調(diào)整尚未到位，熱錢進(jìn)一步加速流入；或者國際游資認(rèn)為匯率調(diào)整已經(jīng)到位，熱錢套現(xiàn)流出，從而導(dǎo)致資本流動(dòng)發(fā)生逆轉(zhuǎn)。大量資本流出可能引發(fā)國際收支危機(jī)。匯率的小幅漸進(jìn)升值則使得投機(jī)資本處于進(jìn)退兩難的境地，如果退出的話，小幅升值很難有明顯的盈利，考慮到財(cái)務(wù)成本可能還會(huì)有損失。在匯率小幅漸進(jìn)升值的預(yù)期下，時(shí)間偏好(消費(fèi)主觀貼現(xiàn)率)較高的投資者會(huì)選擇主動(dòng)撤出，從而有助于提高中國國際收支的穩(wěn)定性；時(shí)間偏好(消費(fèi)主觀貼現(xiàn)率)較低的投資者可能選擇長(zhǎng)期滯留，以獲得匯率逐步升值的長(zhǎng)期收益，從而有助于增加中國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)所需的資本供給和結(jié)構(gòu)調(diào)整過程中的現(xiàn)金流量。總之，在一個(gè)大致合理的區(qū)間內(nèi)，適度升值足以引起國際資本的分化。因此，適當(dāng)保持人民幣匯率穩(wěn)中趨升的發(fā)展態(tài)勢(shì)和升值空間有助于中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，對(duì)人民幣資本項(xiàng)目可兌換目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)也至關(guān)重要。如果人民幣幣值的預(yù)期是上升的，那么，不管是國內(nèi)的投資者還是國外的投資者，投資人民幣的意愿就會(huì)增強(qiáng)，人民幣國際化進(jìn)程也將順利推進(jìn)。 鑒于人民幣實(shí)際均衡匯率的長(zhǎng)期升值趨勢(shì)，不排除短期內(nèi)繼續(xù)引發(fā)投機(jī)資本套利行為的可能，因此，在人民幣升值預(yù)期弱化之前，中國仍有必要維持強(qiáng)有力的資本管制措施，提高國際投機(jī)資本進(jìn)入外匯市場(chǎng)的成本。 (三)匯率升值過程中的貨幣政策取向 根據(jù)丁伯根的政策搭配原理，即若干個(gè)獨(dú)立的政策目標(biāo)至少需要若干個(gè)相互獨(dú)立的有效的政策工具。中央銀行的貨幣政策不可能同時(shí)完成穩(wěn)定匯率和穩(wěn)定物價(jià)兩種目標(biāo)，否則會(huì)導(dǎo)致內(nèi)外均衡的沖突。匯率的小幅漸進(jìn)升值從一定程度上緩解了貨幣政策維持匯率穩(wěn)定的壓力，有助于增強(qiáng)貨幣政策的獨(dú)立性。 在政策目標(biāo)方面，匯率升值過程中要堅(jiān)持國內(nèi)貨幣政策的獨(dú)立性，并把物價(jià)與產(chǎn)出穩(wěn)定放在政策目標(biāo)的首位。德國貨幣當(dāng)局堅(jiān)持奉行獨(dú)立的貨幣政策，國內(nèi)產(chǎn)出和物價(jià)都比較穩(wěn)定。日本試圖利用貨幣政策延緩匯率升值步伐，反而觸發(fā)了嚴(yán)重的通貨膨脹和泡沫經(jīng)濟(jì)。德國的經(jīng)驗(yàn)表明，只要貨幣當(dāng)局致力于維護(hù)國內(nèi)物價(jià)和產(chǎn)出穩(wěn)定，匯率升值和資本流動(dòng)并不足以影響國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定。 其次，貨幣政策操作應(yīng)關(guān)注匯率升值過程中的資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)。20世紀(jì)90年代以來，世界經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)出一個(gè)新的特征，即高通脹率得到控制，物價(jià)趨于穩(wěn)定，但在價(jià)格穩(wěn)定時(shí)期，金融資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)卻明顯加劇。2002年以來，我國宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在價(jià)格領(lǐng)域也表現(xiàn)為兩大特征，一是消費(fèi)物價(jià)上漲并不明顯，二是房地產(chǎn)價(jià)格在一段時(shí)間內(nèi)上漲過快。雖然低通脹有助于促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和金融穩(wěn)定，但是，日本泡沫經(jīng)濟(jì)的案例表明，在低通脹條件下，極有可能發(fā)生資產(chǎn)價(jià)格膨脹。當(dāng)物價(jià)穩(wěn)定，名義利率下降時(shí)，“貨幣幻覺”會(huì)使人們誤認(rèn)為實(shí)際利率也在下降。利率下降，導(dǎo)致抵押貸款需求上升，住房?jī)r(jià)格上漲，房地產(chǎn)投資收益增加，投資者歸還借款能力增強(qiáng)；正反饋效應(yīng)導(dǎo)致其預(yù)期和信心增強(qiáng)，進(jìn)一步增加借款，對(duì)住房的需求進(jìn)一步擴(kuò)大，住房?jī)r(jià)格進(jìn)一步上漲。 特別需要注意的是，在低通脹條件下，資產(chǎn)泡沫破滅可能會(huì)對(duì)國民經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生更大的危害。美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克曾經(jīng)主張，在短期貨幣政策管理的視野里，金融穩(wěn)定應(yīng)當(dāng)成為央行貨幣政策的目標(biāo)之一，“央行應(yīng)當(dāng)視價(jià)格穩(wěn)定和金融穩(wěn)定為高度互補(bǔ)和相互協(xié)調(diào)的目標(biāo)。”之所以應(yīng)當(dāng)這樣，是因?yàn)橘Y產(chǎn)價(jià)格的暴漲和隨之而來的崩潰會(huì)持續(xù)地破壞經(jīng)濟(jì)，名義價(jià)格的急劇下降會(huì)對(duì)家庭、企業(yè)和金融部門的資產(chǎn)負(fù)債狀況產(chǎn)生嚴(yán)重沖擊，進(jìn)而危及金融體系和國民經(jīng)濟(jì)安全。為了避免資產(chǎn)價(jià)格泡沫所帶來的危害，應(yīng)當(dāng)把資產(chǎn)價(jià)格納入貨幣政策的監(jiān)測(cè)目標(biāo)，如果資產(chǎn)價(jià)格的變動(dòng)預(yù)示著給宏觀經(jīng)濟(jì)帶來通貨膨脹或通貨緊縮壓力，則貨幣政策應(yīng)當(dāng)做出反應(yīng)。