今年年初以來的經濟運行情況

今年年初以來，我國經濟增長出現了一些新特點，主要是經濟增長率趨高，物價漲幅加大，貨幣供給增長加快，外貿順差繼續較快增加。

經濟增長率提高主要受外貿順差擴大影響

2006年第四季度以來，在投資增長趨緩的影響下，經濟增長率也呈現回落態勢。今年第一季度，全社會固定資產投資同比增長23.7%，增速比上年同期回落4個百分點；社會消費品零售總額同比增長14.9%；全國居民消費價格總水平同比上漲2.7%（3月份同比上漲3.3%，環比下降0.3%），漲幅比上年同期上升1.5個百分點。比較突出的是外貿順差達464億美元，比上年同期增加231億美元。綜合三大需求的情況看，外貿順差擴大是拉動經濟增長加快的主要因素。分析外貿順差的結構，一般貿易對國內工業增長的拉動更為直接。

物價漲幅提高，主要受食品價格的影響

今年第一季度居民消費價格上漲中，食品價格同比上漲6.2%，居住價格上漲3.8%，娛樂教育文化用品及服務價格下降1.4%，其余商品價格與上年同期相比大體持平或略有上漲。食品價格上漲是影響消費價格上漲的主要因素。2006年10月以來國內糧食價格上漲，有其合理性，主要是由于糧食生產成本提高，消費和加工需求增長，國際市場糧價持續走高，以及國家按最低收購價“托市收購”。最近兩個多月市場糧價已經趨于穩定。今年上半年和全年糧食價格將會保持基本穩定，繼續上漲的空間很小。目前，國家掌握小麥、稻谷大部分糧源，調控市場的能力較強。預計食品價格難以持續上漲，消費價格的漲幅也不會持續提高。

貨幣供給量增加較快，主要是M1增長較多，這與股市發展有一定的關系

今年第一季度的貨幣供給增加較多，3月末，廣義貨幣M2比上年同期增長17.3%，狹義貨幣M1增長19.8%。M1增加較多的原因主要有：一是企業擴大生產和采購；二是資金流向股市。考慮到股市開戶增加較快的情況，股市對貨幣供應量增長的影響估計更大些。

綜合來看，當前經濟運行中出現的新特點，還不足以改變我國經濟持續穩定增長的態勢。

資金流動性過剩問題短期難以解決

資金流動性過剩主要指流通中的貨幣總量偏大。導致這一問題的主要原因是外匯儲備的迅速增加。2002～2006年，中國外匯儲備由2864億美元迅速增加到10663 億美元。按照對應期的匯率計算，增加的外匯儲備導致人民幣資金投放約6.3萬億元，相當于同期M2余額增量的34%。由于結匯渠道的人民幣投放屬于基礎貨幣，考慮到貨幣乘數的作用，增加的貨幣供應量還要大。因此，結匯已成為人民幣投放的主渠道。為了控制貨幣投放的增加，近年來央行較多地運用了公開市場對沖操作的手段，并收到明顯成效。但隨時間的推移，因對沖操作形成的大量銀行票據，正在成為貨幣投放的新因素，被對沖操作延遲的貨幣供給，開始加快釋放出來。這些情況，對央行的貨幣政策操作帶來很大沖擊。

引起外匯儲備增加的主要因素是外貿和外資的雙順差。從未來的外貿順差情況看，預計仍將保持較大規模，這主要是由于：第一，國際產業轉移帶動了中國加工貿易出口大幅度增長。第二，國內競爭壓力將越來越多的勞動密集型產業推向國際市場，例如輕紡、服裝、家電等，而中國勞動力的資源優勢，以及民營企業的市場開拓能力，推動了一般貿易出口大幅度增長。第三，受國內市場激烈競爭，以及替代進口活動的（國內產業升級導致很多產品國產化程度提高）影響，進口增速提高的空間不大。第四，匯率升值幅度不大，比較平穩，考慮美元對歐元貶值的情況、國內物價水平較低對進出口的影響等因素，人民幣實際有效匯率升值幅度更小一些。2005年6月至2006年7月，人民幣對美元名義匯率升值4.56%，人民幣實際有效匯率升值2.71%，因此，匯率變化對外貿順差的調節力度不大。從投資角度看，預計國外對我國投資仍將大于我國對國外的投資，主要由于：我國正處于加快工業化、城市化、市場化、國際化時期，經濟成長性好，投資回報率高，同時勞動力、土地價格較低，投資環境不斷改善，必然會吸引較多的外商投資；而國際市場資金流動性過剩，投資空間比較狹窄，競爭激烈，風險較大，必然限制中國向國外投資的增長。綜合兩個方面的發展態勢，可以認為，外貿外資雙順差的格局還會持續一定時間。

調控措施得當，資金流動性過剩不會對宏觀經濟穩定產生大的影響

貨幣供應量偏大，直接的作用是擴張社會總需求，可以從實體經濟和虛擬經濟兩個部分進行分析。

一方面，實體經濟的需求，包括居民和政府的消費需求，企業和政府的投資需求，居民的住房投資需求等。目前這些需求的擴張受到不同的約束，貨幣供給增加對這些需求的擴張作用也受到一定抑制。具體分析，居民消費主要決定于家庭收入和財產情況，收支安排比較理性，受消費信貸等因素的影響不大。企業投資主要受市場供求關系的影響，目前投資風險較大，預期回報率較低，因此，即使資金比較充裕，對其投資行為的影響也不大。對于政府投資則需要注意，出于中長期發展目標，很多政府參與的項目亟待啟動，對資金需求量很大，資金充裕的情況對其很容易形成推動。2006年在控制各級政府投資方面采取了一系列措施，主要是控制土地供給，嚴把準入門檻，按照產業政策審查信貸資金等，對違規項目采取了必要的行政處罰。目前來看，已經取得一定成效。在這些措施的作用下，貨幣供給量偏大對政府投資的影響也受到一定控制。居民住房投資，主要受支付能力影響，2005年以來，為了抑制過旺的買房需求，在房貸政策方面作了必要調整，因此，住房貸款擴張推動買房需求擴張的可能性也較低。另一方面，實體經濟的供給增長潛力則較大。2003～2006年，我國糧食產量由8614億斤增加到9949億斤，增長了15.5%。2002～2006年，轎車產量由70.36萬輛增加到387萬輛，增長了4.5倍；城鎮住宅建筑面積由44.1億平米（2000年）增加到107.7億平米（2005年），增長了1.44倍；微型電子計算機產量由877.65萬臺增加到9336萬臺，增長了9.6倍；手機產量由8023萬部增加到48014萬部，增長了4.98倍；鋼材產量由1.6億噸增加到4.7億噸，增長了1.93倍；水泥產量由6.6億噸增加到12.4億噸，增長了88%；燒堿產量由788萬噸增加到1597萬噸，增長了1.02倍；原煤產量由13.81億噸增加到23.8億噸，增長了72.3%；發電量由14808億度增加到28344億度，增長了91.4%。在需求受到不同程度的約束，而供給能力比較強大的背景下，物價漲幅不會很高，不會出現貨幣增發導致的通貨膨脹。綜合以上分析，貨幣供給量偏大對實體經濟的影響不大。

虛擬經濟方面的影響，主要表現在對股票、債券等證券需求的刺激方面。當前我國證券市場體制機制改革取得重要進展，股權分置問題基本得到解決，券商和上市公司管理逐步完善；受宏觀經濟向好的影響，上市公司業績改善，一批國有大企業，包括國有商業銀行、中石化、中國人壽等企業在境內上市。總體看，證券市場進入了一個新的大發展時期。貨幣供應量偏大，為證券市場發展提供了有利條件，但也容易推動相關需求過快擴張，引起虛擬經濟過熱和價格泡沫。如果股價上漲過快，一方面會重新造成極高的市盈率，重現投機性為主的股市格局，影響證券市場改革成果，對企業股份制改革造成不利影響；另一方面資本市場過熱會通過企業資金增加，居民收入預期增加的鏈條，傳導到實體經濟，推動投資（包括居民住房投資）和消費需求擴張。這些對宏觀經濟穩定十分不利。

以上分析表明，貨幣供給量偏大對社會總需求的影響，主要集中在證券市場方面。穩定證券市場，是資金流動性過剩局面下穩定宏觀經濟的一個非常重要的任務。

對策思考

鑒于以上分析，當前宏觀調控的重點之一是穩定證券市場。2006年以來，我國證券市場發展較快，股指持續上升。穩定證券市場的重點，還是加強基礎性建設，強化管理，完善規則，規范秩序。特別要嚴格管理違規資金入市炒作。同時，加強信息披露，注意風險意識宣傳，防止盲目炒作導致的非理性需求膨脹。

從貨幣政策方面看，根據穩定證券市場運行的目標，應采取“穩中偏緊”的取向，以公開市場操作、調整存款準備金率為主回收資金流動性。同時應小幅提高存款基準利率水平，維持存款實際利率為正，推高貨幣市場利率水平。同時，進一步擴大貸款利率下浮幅度。加快發展多層次資本市場和企業債券市場，提高資金配置效率和金融市場吸納資金流動性的能力。

在實體經濟和虛擬經濟大體穩定的前提下，對資金流動性過剩問題和國際收支不平衡問題，應該著眼于較長時間安排解決策略。不宜以過急和過大幅度的措施控制出口、增加進口；人民幣匯率調整的幅度也不宜過大和過快。在資金供給過剩的環境下，利率的調整也不宜過多，否則企業特別是中小企業的發展將受到不利影響。