［摘要］我國的匯率制度改革后，人民幣對美元增值狀態維持一段時間后，逐漸呈現出匯率雙向波動的特征。航空公司由于其特殊的行業性質，擁有大量的外幣負債，在匯率雙向波動的經濟環境下，當企業的外幣資產負債結構不匹配時，外幣負債無疑會成為航空公司外匯風險管理的重要部分。文章以中國南方航空股份有限公司（以下簡稱“南方航空”）為案例，分析航空公司的外匯風險構成，以及研究航空公司做出相應的外匯風險防范措施的效果和缺陷，提出了航空公司加強外匯風險管理的建議。

［關鍵詞］匯兌損益；外匯風險；風險對沖；航空公司；外匯；風險管理

1 南方航空公司簡介

南方航空公司是由國資委控股的國有控股公司之一，其總部設在廣州，經過多年的發展，企業的航線網絡布局較為完善，在我國各地設置了營業部。南方航空公司在自身發展的基礎上，投資了多家控股子公司以及分公司。同時，在全球范圍設置了多個辦事處。為響應國家“一帶一路”的號召，南方航空在東南亞和南亞等地區也有航線戰略部署，企業國際化經營的規模逐步擴大。

2 資產結構分析

航空公司為重資產企業，其中飛機資產總額占比最高，由于飛機購買成本較高，南方航空公司采用自行購買、融資租賃、經營租賃三種方式引入飛機，其中大部分飛機采用融資租賃方式，無疑會使企業產生大量的負債。南方航空公司2014-2017 年固定資產占總資產的比例均在70 ％以上；2018 年固定資產占總資產的68 ．91 ％，雖然有所下降，但總體占比均在70 ％左右，符合航空公司的行業特性。南方航空公司固定資產大部分為飛機和飛機發動機。南方航空公司的飛機絕大部分是從空客和波音購買的，飛機支付采用外幣，這會成為南方航空公司產生外匯風險的重要原因之一。國際化的合作經營使南方航空產生更多的外幣交易項目，其中涉及外幣金融資產項目有貨幣資金、應收票據及應收賬款、其他應收款、設備租賃定金等。南方航空2018 年涉及外幣貨幣性資產項目中，其他應收款期末外幣余額占期末總余額的比例高達31 ．18 ％，其他應收款大部分為南方航空飛機設備制造商回扣款和房屋租賃定金。由于購買飛機的費用高，南方航空在引進飛機時同時采用了經營租賃和融資租賃方式，由此2018 年期末產生了5 ．94 億元的設備租賃定金，其中以外幣支付的金額為5 ．12 億元。涉及外幣的金融資產項目期末外幣總額高達23 ．95 億元，占外幣金融資產項目期末總余額的18 ．19 ％，由此可知，當人民幣匯率波動時，南方航空將面臨外匯交易風險。

3 負債結構分析

南方航空為國資委控股公司，其難以通過權益性資金進行融資擴張，企業只能通過債務性融資進行擴張，由此可知企業的負債較多。分析近三年南方航空負債結構，其負債主要由長期借款、短期借款、應付票據及應付賬款、應付債券、應付融資租賃款、其他應付款組成。南方航空的負債總額在逐年增加，企業還是通過債務性融資的方式來擴大經營規模。南方航空的外幣金融負債包含多種類型的外幣，其中短期借款和長期借款均為以美元支付結算。2018 年在須用外幣支付的應付票據及應付賬款、其他應付款、應付融資租賃款（包括一年內到期融資負債款）中，80 ％以上的金額須用美元支付，折算成人民幣為34299 億元。外幣負債歐元金額僅次于美元，折算成人民幣的總額為3943 億元，僅占美元負債總額的11 ．5 ％，其規模遠小于美元負債規模。在巨額應付融資租賃款（外幣負債）中，日元和新加坡元折算成人民幣二者之和僅占應付融資租賃款（外幣負債）的5 ％。在如此高比例的美元債務下，南方航空面臨的外匯風險更加嚴峻。綜上所述，南方航空因用外幣購買或者租賃飛機而擁有大量的外幣負債，2018 年南方航空資產負債之間自然對沖后，企業還存在373 ．16 億元的外匯風險頭寸，其中美元的外匯風險頭寸為327 ．05 億元。美元兌人民幣匯率的變動對企業財務費用的影響較大，假定除匯率以外的其他風險變量不變，于2018 年12 月31 日人民幣對美元匯率每升值（或貶值）1 ％，將導致南方航空股東權益和凈利潤增加（或減少）人民幣1.95 億元。

4 匯兌損益對利潤波動的影響

僅從營業收入分析，南方航空近五年收入持續上漲，趨勢較好。再分析南方航空的凈利潤，2014-2017 年持續上漲，但2018 年僅達到2017 年凈利潤的一半，企業經營狀況受匯兌損益的影響較大。匯兌收益凈額是財務費用的明細之一，受匯兌收益或損失的影響，南方航空財務費用有較大的變化。2015-2018 年，南方航空匯兌損益金額大小占據財務費用的一半以上，由此會很大程度地影響企業的凈利潤。剔除匯兌收益后，2015 年和2016 年的凈利潤翻了將近一倍。受中美貿易戰影響，未來人民幣匯率走勢更加難以預測，南方航空在匯率雙向波動情況下產生匯兌收益或者匯兌損失難以估計。

5 南方航空外匯風險應對措施

5 ．1 經營對沖

在全球化的背景下，南方航空也采取了順應大勢的戰略措施，逐步擴大國際化經營范圍，在全球均有合作航空企業。南方航空主營業務收入近五年逐年上升，主營業務中的國際收入也持續上漲，同時其占主營業務收入的比例也在持續上漲。國際業務收入的增加可以在一定程度上分散負債過多帶來的外匯風險，達到從經營上對沖外匯風險的效果。南方航空戰略發展明確提出要進行業務多元化，其除客運和貨郵運之外還拓展了其他航空相關業務，但是南方航空2014-2018 年的營業收入主要來源為旅客運輸收入，占比均高達88 ％以上，貨郵運輸收入和其他業務收入占比近幾年雖然有小幅度的變動，但變化甚微，貨郵運輸收入占比基本保持在6 ％，僅2017 年達到7 ．12 ％，其他業務收入占比近五年均在5 ％以下，由此可見南方航空業務多元化程度并不高。業務多元化的結構可使企業抵御一定程度的外匯風險，但是南方航空多元化程度并不高，運用多元化業務進行經營對沖的使用效果并不顯著。

5 ．2 金融對沖

相較于多種的經營對沖方式，南方航空金融對沖種類較為單一，且使用次數偏低，方法保守。據南方航空的披露，其幾乎不采取金融對沖方法來應對外匯風險。2014-2018 年，南方航空僅2017 年和2018 年簽訂了貨幣互換合約來應對外匯風險。2017 年貨幣互換合約的簽訂反而使企業損失0 ．64 億元，2018 年貨幣互換僅收益0 ．2 億元，與2018 年17 ．42 億元的匯兌損失相差甚遠，由此可知，南方航空采用貨幣互換合約來進行金融對沖的使用效果較差，幾乎不能抵御匯率波動帶來的外匯風險。

6 結論與啟示

本文分析了受匯率雙向波動產生巨額匯兌損益的南方航空，分析發現，南方航空的外幣資產負債結構符合航空公司的特性，即擁有大量的外幣負債，外幣負債中大多數為美元債務，導致企業的外幣資產負債不匹配，外匯風險寸頭較大。2014-2018 年間，南方航空僅2017 年產生匯兌收益，其余四年均為匯兌損失，且金額十分巨大。在面對如此高額的外匯損失的現實情況，南方航空公司采取了一些防范措施，但相應措施的使用效果并不明顯。南方航空雖然進行經營對沖的方式較多，但是總體而言，其使用效果甚微。在運用金融對沖工具時，南方航空態度非常保守，僅2017 年和2018 年簽訂了貨幣互換合約這一種金融衍生工具，且簽訂合約的金額較小，幾乎沒有產生對沖效果。由此，本文提出以下兩點建議。第一，通過對南方航空的研究可知，南方航空僅采用一種金融衍生工具―――貨幣互換合約來進行金融對沖，單一的金融衍生工具以及較小的合約金額，幾乎未對外匯損益產生影響。企業金融工具的合理運用包括使用哪些金融衍生工具以及涉及多少外幣資金。目前我國的金融衍生工具并不完善，但并不意味著企業沒有金融衍生工具可選擇。當前我國比較成熟的外匯金融衍生工具有外匯期權與外匯遠期，航空公司應根據自身企業的特點合理選擇金融衍生工具進行避險。第二，航空公司大量的資金用于飛機的購買和租賃，企業通過融資租賃后產生大量的外幣負債。我國航空公司大部分都是從美國的波音公司引入飛機，美元負債為主要的外幣負債。這樣的畸形負債結構會增加企業的外匯風險頭寸。航空公司之所以大量采購的波音公司的飛機主要是由于其飛機經濟性好和質量高。但隨著我國航空制造業的發展，國內也有相對經濟的、高質量的飛機，例如中國商用飛機有限責任公司生產的ARJ21 －700 飛機。我國航空企業可以適當地引入國產的飛機，以此來調整外幣負債的結構，使外幣資產負債結構更加合理。

主要

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