摘要：從理論上得知主要宏觀經(jīng)濟(jì)變量對(duì)股指波動(dòng)的影響，再對(duì)這一問(wèn)題運(yùn)用單位根檢驗(yàn)、協(xié)整檢驗(yàn)、Granger因果檢驗(yàn)，并建立ECM模型進(jìn)行實(shí)證分析，以考查上證指數(shù)波動(dòng)與宏觀經(jīng)濟(jì)變量之間的關(guān)系。結(jié)果表明，股票價(jià)格指數(shù)與工業(yè)增加值增長(zhǎng)速度之間存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系，金融機(jī)構(gòu)儲(chǔ)蓄存款與工業(yè)品出廠價(jià)格指數(shù)的差分與上證指數(shù)的差分之間存在Granger因果關(guān)系，差分次數(shù)主要受原數(shù)據(jù)平穩(wěn)性的影響。最后，給出政策性建議。 關(guān)鍵詞：上證指數(shù)；宏觀經(jīng)濟(jì)變量；協(xié)整檢驗(yàn)；格蘭杰因果檢驗(yàn)；ECM模型

中國(guó)股市是目前世界上最年輕但也是發(fā)展最快的股市，在過(guò)去近十年的發(fā)展中逐漸自我完善和發(fā)展壯大。然而，相對(duì)于國(guó)外其他成熟型的股票市場(chǎng)，我國(guó)股市在發(fā)展的過(guò)程中還存在著各種各樣的問(wèn)題。通過(guò)找出影響股票價(jià)格指數(shù)的因素并根據(jù)這些因素預(yù)測(cè)股市未來(lái)走勢(shì)，可以讓研究者提前了解到資本市場(chǎng)的發(fā)展趨勢(shì)，同時(shí)也可以消除影響資本市場(chǎng)發(fā)展的不良因素，促進(jìn)我國(guó)資本市場(chǎng)健康發(fā)展。因此，對(duì)我國(guó)這個(gè)新興股票市場(chǎng)的價(jià)格指數(shù)研究不僅有重要的學(xué)術(shù)意義，而且有重要的實(shí)際意義。 一、模型變量與數(shù)據(jù) 本文選取宏觀經(jīng)濟(jì)中具有代表性的因素，運(yùn)用Eviews6.0軟件對(duì)月度數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析。之所以如此選擇數(shù)據(jù)，是因?yàn)椋海?）中國(guó)的股票市場(chǎng)發(fā)展時(shí)間較短，采用年度數(shù)據(jù)會(huì)因?yàn)闃颖緮?shù)據(jù)較少而使實(shí)證分析失去意義；（2）數(shù)據(jù)的獲取存在困難，有些指標(biāo)的季度數(shù)據(jù)不全，所以只能選擇月度數(shù)據(jù)。 （一）股票價(jià)格指數(shù)的選取 選取上證綜合指數(shù)收盤(pán)價(jià)來(lái)描述我國(guó)股票市場(chǎng)價(jià)格及其波動(dòng)，采用上證綜合指數(shù)的每月末的收盤(pán)價(jià)平均值來(lái)代表當(dāng)月股價(jià)指數(shù)。本文選擇上證綜合指數(shù)作為研究對(duì)象，主要基于以下兩點(diǎn)。第一，綜合指數(shù)更能從總體上全面反映證券交易所上市股票價(jià)格的變動(dòng)情況，可以反映不同行業(yè)的景氣狀況及其價(jià)格整體變動(dòng)狀況，與宏觀經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行密切相關(guān)。第二，由于滬深股票市場(chǎng)具有相同的社會(huì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境，而且滬深股市的交易制度、投資者結(jié)構(gòu)、上市公司結(jié)構(gòu)具有高度的同質(zhì)性，加之資金在兩個(gè)市場(chǎng)間可以自由流動(dòng)，因此，滬深股市的價(jià)格變動(dòng)應(yīng)該具有一致性。因此，本文選擇上證綜合指數(shù)代表我國(guó)股票價(jià)格的水平。我們采用2007年5月至2010年3月的月度數(shù)據(jù)作為樣本，在實(shí)證研究中，所使用的是上證綜合指數(shù)。 （二）變量的選取 被解釋變量Y——上證收盤(pán)綜合指數(shù) 根據(jù)分析與數(shù)據(jù)收集情況，對(duì)影響因素主要從六個(gè)方面考慮： （1）反映國(guó)民經(jīng)濟(jì)整體運(yùn)行狀況的：GY ——工業(yè)增加值增長(zhǎng)速度。 （2）反映貨幣供給量的：M1——狹義貨幣。 （3）反映通貨膨脹的：CPI——居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)；PPI ——工業(yè)品出廠價(jià)格指數(shù)。 （4）反映利率的：TYLL——銀行間同業(yè)拆借加權(quán)平均利率。 （5）反映金融企業(yè)借貸情況的：CC——金融機(jī)構(gòu)儲(chǔ)蓄存款。 （6）反映匯率水平的：WH——國(guó)家外匯儲(chǔ)備。 這些指標(biāo)基本涵蓋了宏觀經(jīng)濟(jì)狀況，由于數(shù)據(jù)較多，在此不列。 二、模型的建立 實(shí)證分析一般情況下，我們?cè)诜治龆鄠€(gè)變量對(duì)一個(gè)變量的影響的時(shí)候大多采用多元線(xiàn)性回歸的方法，但這是建立在變量皆是平穩(wěn)性的基礎(chǔ)上。本文所用的變量是時(shí)間序列變量，實(shí)際上大多數(shù)時(shí)間序列是非平穩(wěn)的，對(duì)這種序列進(jìn)行線(xiàn)性回歸會(huì)引起無(wú)意義的或謬誤的結(jié)果，這種現(xiàn)象被稱(chēng)為“偽回歸”。本部分首先對(duì)各變量進(jìn)行單位根檢驗(yàn)，來(lái)判斷其平穩(wěn)性。如果結(jié)果為非平穩(wěn)時(shí)間序列，則對(duì)部分變量做協(xié)整檢驗(yàn)，并且進(jìn)一步分析它們的Granger因果關(guān)系，以及分析相應(yīng)的誤差修正模型。 （一）數(shù)據(jù)預(yù)處理以及單位根檢驗(yàn) 用E-views 6.0軟件對(duì)各變量做時(shí)間序列圖，發(fā)現(xiàn)大多數(shù)時(shí)間序列是非平穩(wěn)，如圖1所示，且M1、CC、WH有相同趨勢(shì)，為了消除原序列的非線(xiàn)性趨勢(shì)，建立線(xiàn)性協(xié)整回歸方程，將原變量取成對(duì)數(shù)變量。而后，采用ADF檢驗(yàn)法做單位根檢驗(yàn)。 在進(jìn)行ADF 平穩(wěn)性檢驗(yàn)時(shí)，必須考慮變量的是否帶有截距和趨勢(shì)。做原變量的折線(xiàn)圖可以看出，M1、CPI、CC、WH都帶有截距和趨勢(shì)，Y、GY、PPI、TYLL只有截距，沒(méi)有趨勢(shì)，所以在ADF 檢驗(yàn)時(shí)要考慮到這些。 ADF 檢驗(yàn)的結(jié)果表明，發(fā)現(xiàn)除CPI雖然檢查出來(lái)是平穩(wěn)，但它并非是平穩(wěn)序列，它是趨勢(shì)平穩(wěn)序列，檢驗(yàn)其一階序列發(fā)現(xiàn)它是平穩(wěn)序列，而其他變量都是非平穩(wěn)序列，做變量的一階差分序列的單位根檢驗(yàn)，結(jié)果表明PPI為I（2），其余變量均為I（1），根據(jù)協(xié)整理論，不同單整階數(shù)的時(shí)間序列之間不存在協(xié)整關(guān)系。因此，PPI與上證指數(shù)之間不存在長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系，也就是說(shuō)，在我們所考察的時(shí)間段2007年5月—2010年3月之間CPI、PPI與上證指數(shù)沒(méi)有關(guān)系。 （二）協(xié)整性的E-G兩步檢驗(yàn) 本文在實(shí)證分析中建立的是關(guān)于多個(gè)兩變量間的一元協(xié)整方程，故將采取E-G兩步法進(jìn)行變量間的協(xié)整檢驗(yàn)。結(jié)果顯示，在5%的顯著性水平下，-2.21<-1.95，因此，我們可以拒絕原假設(shè)，即拒絕殘差序列是單位根過(guò)程，所以，上證綜指和GY（工業(yè)增加值增長(zhǎng)速度）之間存在協(xié)整關(guān)系。用同樣方法檢驗(yàn)Y和LOG（M1）、CPI、TYLL、LOG（CC）、LOG（WH）的協(xié)整性，結(jié)果發(fā)現(xiàn)Y和LOG（M1）、 TYLL、LOG（CC）、LOG（WH）是單位根過(guò)程。所以上證綜指和LOG（M1）、 TYLL、LOG（CC）、LOG（WH）不存在協(xié)整關(guān)系。我們確定上證綜指和GY的回歸模型：

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