內容摘要：企業年金資產管理模式有兩類：信托管理型和投保型。本文系統地分析了信托管理型和投保型的優缺點，指出我國企業如何結合實際進行年金管理模式的選擇。

關鍵詞：企業年金 資產管理 保險 信托

企業年金資產管理一般有兩種不同的金融形式，信托管理型和投保型。其區別主要在于：

前者按照信托關系和立法的準則，通過商業銀行、信托投資機構、投資基金和資產管理公司等金融機構，以委托——代理的方式管理運行的企業年金；

后者主要是指按照保險關系和立法的準則，通過商業人壽保險公司，以各種團體保險和個人保險的方式管理和運行的企業年金。

我國企業年金管理以信托型為基本模式，吸取公司型和信托型優點，采用包容契約型產品的辦法，采取兩種管理模式，即由受托人擔任賬戶管理人或投資管理人的部分委托模式，由受托人選擇賬戶管理人和投資管理人的全部委托模式。因此，受托人在整個企業年金基金管理中擔負著重要的作用，有選擇、監督、更換賬戶管理人、托管人、投資管理人以及中介服務機構等權力。而保險業組建養老金公司，能夠充分發揮行業優勢，成為企業年金管理的良好載體和競爭主體。

信托管理型

（一）證券投資基金

只有合理運用各種投資工具，才能有效規避企業年金進入資本市場的投資風險，企業年金的增值才有一定的保障。國外大量的實踐表明，企業年金基金主要投資于證券。與其他方式相比，證券投資基金的運作在投資范圍、投資對象、投資比例、信息披露等方面受到更為嚴格的監管，能夠更好地保證基金運作的合規性，因此基金管理公司被認為是目前較理想的企業年金基金的投資管理人，也是在治理結構上與國際標準最為接近的金融機構。

首先，如果進入股市，企業年金可以采取間接入市的方式。間接入市較適合我國的企業，因為受托的這些金融機構一般有如下優勢：監管較嚴，運作透明度較高；實行了資產管理和保管分離，交給銀行托管的資產具有獨立性和安全性；是大眾化的專業理財方式，有以投資組合方式管理巨額資金的能力和經驗；基金是一種流動性較強的投資工具，管理費用明晰。

其次，在我國目前股票投資風險較高的情況下，應重點考慮投資于證券投資基金，尤其是開放式基金。在西方成熟金融市場上，企業年金的投資渠道主要是開放式基金，各種形式的養老金占開放式基金的60%—70%。因此，通過購買開放式基金參與基金分紅，是補充企業年金的比較穩健的一種投資選擇。

開放式基金還具有如下特點：沒有固定的存續期限。開放式基金沒有固定存續期限，因而能滿足企業年金長期投資的要求。流動性好。開放式基金不受規模限制，可以隨時將新增資金購買基金，在需要資金時可以隨時贖回，從而保證企業年金對流動性的要求。合理的交易價格機制。開放式基金是以基金凈值為申購或贖回的價格，不存在折價買賣，也不受供求關系的影響，基本不存在流動性風險。具有有效的激勵約束機制。

基金公司的不足之處是其發展歷史較短，規模較小，按照有關法律規定，大部分基金公司還不能以委托理財的方式受托管理年金資產。

（二）信托公司

從我國《企業年金基金管理試行辦法》（下簡稱辦法）的內容來看，我國企業年金的法律組織形式比較接近信托型模式，但同時也吸取了契約型和公司型的某些特點。

根據該辦法，我國的企業年金基金管理是一個以受托人為中心的管理設計。辦法中規定，“建立企業年金的企業，應當確定企業年金受托人，受托管理企業年金”，“受托人可以委托具有資格的企業年金賬戶管理機構作為賬戶管理人，負責管理企業年金賬戶；可以委托具有資格的投資運營機構作為投資管理人，負責企業年金基金的投資運營。受托人應當選擇具有資格的商業銀行或者專業托管機構作為托管人，負責托管企業年金基金”，“企業年金基金必須與受托人、賬戶管理人、投資管理人和托管人的自有資產或其他資產分開管理，不得挪作其他用途。”

企業年金信托就是以信托的方式管理企業年金的制度模式，是指以企業、事業單位法人為主要客戶，客戶將計提的年金(養老金)委托給受托人，由受托人按委托人的意愿進行專業管理、運用和處分，并給予受益人分享信托收益的一種信托方式。企業年金作為一項長期資金，由信托公司予以管理和運用，可以充分發揮其投資領域廣、分散風險的優勢，在控制風險的同時追求收益性，協助委托方增加員工福利、穩定員工隊伍、提高管理效益。同時信托財產的獨立性也可解除員工對企業破產或解散后資金安全性的憂慮。

企業年金以信托模式操作的程序是：由設立企業年金的企業與企業年金受托人建立信托關系，受托人與企業年金賬戶管理人、企業年金托管人和企業年金投資管理人建立委托關系。企業年金資產獨立于委托人、受托人、賬戶管理、托管人、投資管理人和其他任何為企業年金提供服務的自然人、法人或機構資產，由于信托財產的獨立性，即使有機構破產，也不會危及這部分資產。

根據我國《信托法》、《信托投資公司管理辦法》、《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》的有關規定，信托投資公司目前可以承擔企業年金受托人、賬戶管理和部分投資管理的職能。信托公司運行的一個基本特征是，委托人將自有財產委托給信托公司，信托公司以自己的名義對受托財產進行管理和處分，這與企業年金委托人作為年金資產的所有人對年金資產全權管理的要求是一致的。根據現行法律，只有信托投資公司可以以受托人身份經營年金信托業務，取得年金資產的所有權，并全權負責年金計劃的管理。依據現行法律，信托公司較證券公司、基金管理公司擁有更為廣闊的投資渠道。在我國，只有信托業是連接貨幣市場、資本市場和產業市場的紐帶，信托投資公司可以合法地進行實業投資和證券投資、貸款、同業拆借等，可以設計多樣的投資組合，不僅可以獲得較高的收益，還能夠分散投資風險。這一優勢將是其他金融機構不可比擬的。

投保型年金優勢分析

從當前中國的國情出發，投保型企業年金的發展具有得天獨厚的優勢。理由主要在于：

（一）本質上同人壽險具有天然聯系

壽險公司團體養老金模式接近于國際上企業年金運作的主流模式。據保監會統計，目前我國已開發經營的退休類產品共達110多個，產品形態從傳統的定額年金保險，到1999年開始出現的有保底收益的分紅類年金，再到無保底承諾的投資連結類保險，團體養老金運作模式越來越接近于國際上建立在“共同基金投資原理+稅收優惠”基礎上的企業年金主流模式，這種國際主流模式與變額年金等保險產品具有天然的內在聯系。人壽保險和企業年金具有相同的業務性質和業務流程。兩者的產品和功能是相同的，其現金流量的結構和特征也是一致的。壽險產品，特別是人壽年金同企業養老金一樣，都具有資產積累繳費和資產清算支付的過程；都運用生存死亡概率等精算技術；都包含積累資金資本化的保值增值活動。事實上，現代企業年金就是借鑒了人壽年金的原理和技術發展起來的，是壽險年金技術在企業補充養老體系中嫁接和移植，因此，同保險業具有天然的聯系，人壽保險是其天然的運載形式。

（二）制度環境成熟

當企業年金業務以信托方式運行時，它具有委托代理關系的性質，需要相關立法的規范。受分業金融監管體制的約束，商業銀行等著要開展企業年金業務，就必須解決信托業務和投資業務的法律限制問題。另一方面，當前中國的信托關系相當不完善，信托行為非常不規范。在此基礎上，各類金融機構開展信托型企業年金管理業務不僅存在很大的法律障礙，而且監管難度很大，難以保證規范運行。相比之下，投保型年金這方面的問題比較容易控制。因為它不屬于信托行為，而是投保和承保的保險行為，可以通過保險契約來規定發起企業和管理人的權益關系，完成年金資產化的過程。只要保險合同本身是合理的、規范的，能夠如約實施，就能夠順利地承載企業年金資金，實現它的約定的責任和功能。在此，企業年金管理運行中的委托代理關系被轉換為有現成立法和體系的保險合同關系，從制度環境方面考慮，其運行的可行性比較成熟。

（三）資產管理條件便利

壽險公司具備成熟、獨特的資產負債匹配管理技術(包括現金流匹配管理、久期免疫管理和動態財務分析等)，使壽險公司進行年金資產管理具有資產管理技術上的明顯優勢。再加之壽險公司有成熟的對長期的資產負債管理風險監控的體系，這更符合企業年金的資產特性，同時更能保證養老金資產所要求的安全性、流動性和收益性。壽險公司在長期資產投資管理和風險控制方面的這些明顯優勢，能夠保證企業年金管理的安全、穩健和增值要求，將是企業年金資產委托管理的最佳選擇。

壽險公司采用精算技術，對長期的資產、負債進行匹配管理，能夠充分保證年金的安全性和穩定的收益能力。從美國的數據來看，其DB（類似于保底保險產品）計劃90％以上都是由壽險公司進行管理，DC（類似于團體投資連結產品）計劃中相當部分也是由壽險公司進行管理，充分印證了壽險公司在管理年金資產上的獨特優勢。總之，與證券公司等專業投資機構相比，壽險公司似乎暫不具備投資管理上的優勢，但壽險公司是目前唯一合法提供最低收益保證的金融機構，對于規避風險比追求高回報更為重要的年金基金，壽險公司的投資型產品不失為一種更加穩妥的選擇。

（四）現金流管理獨具優勢

年金計劃從形式上看，與目前的開放式基金類似，但是在產品特征上與開放式基金又有很大的不同。開放式基金的申購和贖回具有很大的隨機性，很大程度上與投資者對資本市場的預期相關。而企業年金的現金流特征是在一個較長的繳費期后才開始年金給付，在支付前并無償付的需要；年金給付現金流主要與投保人的生命周期相關。十分明顯，企業年金現金流與保險公司管理的保險產品，特別是壽險產品的現金流具有很強的相似性。保險公司在日常應付保單給付、退保等現金流管理中積累了豐富的長期負債現金流管理經驗，使其無論在投資管理還是電腦信息平臺等方面，均十分適合年金產品的現金流管理。同時，我國保險行業目前發展程度與國際保險業仍有不小的差距，意味著我國保險行業發展潛力巨大，未來較長一段時間將保持高速增長的態勢。在公司整體資金流入大于資金流出的成長型階段，公司現金流管理方面出現困難的機會將相當微小，有助于壽險公司提高資產管理的穩定性和收益性。

（五）賬戶管理系統完善

近年來，由于分紅類及投資連結類年金產品對個人賬戶管理產生需求，壽險公司為此普遍建立了賬戶管理系統，這為進一步研究、開發和完善企業年金賬戶管理系統，打下了良好的物質和技術基礎。就賬戶管理的經驗和水平而言，壽險公司可能略遜于商業銀行，但是其優勢顯著地高于證券機構、信托公司等其他金融機構。企業年金計劃中的DB計劃和DC計劃在繳費形式、賬戶設定和管理方式上都有較大的區別。在實際操作中，往往又有將二者結合起來的復合型產品。對于壽險公司而言，無論是DB計劃還是DC計劃，壽險公司都有著相似的管理經驗，并且壽險公司還可以根據客戶的各種不同需求，設計出符合客戶特點的年金計劃，并對不同的計劃采用不同的管理技術。在年金賬戶管理系統的設計上，壽險公司憑借對企業年金的深刻理解和對政策的及時跟蹤，賬戶系統更加適合現代復雜的企業年金管理運作。賬戶系統不僅有信息記錄和變更等功能，還有年金計劃的合規性檢驗以及保證稅收政策不濫用等技術細節。

（六）再配置優勢

投保型企業年金還具有“再配置”的優勢。在金融學理念中，保險人在私人年金市場中的特征和優勢在于，它所具有的獨特的在社會范圍內分散人生“長壽風險”的功能。這種功能被稱為“再配置”功能。換句話說，同其他金融機制相對比，在承載企業年金資產管理職責的過程中，保險公司可以利用保險合同的形式，將老年生存風險的分散，從年金發起企業這一局部范圍，轉換擴大到全社會的范圍。把保險機制的集合分散功能同企業年金的養老收入保障功能結合在一起，實現養老收入保障責任以商業化方式在社會層面同舟共濟地進行的配置過程。有鑒于上述，在中國企業年金制度建設之初，應該充分利用保險機制，將其作為這一體系形成的具體承載形式。通過投保型年金市場的發展，推動我國企業年金制度體系的建設。

在國外，保險公司是企業年金市場的最早參與者，并直接帶動了企業年金市場的壯大，盡管保險公司在企業年金中的份額近十年隨著經濟的蕭條和金融危機的爆發而減少，但國外的經驗仍然證明，保險公司以特有的優勢仍然成為企業年金的主要參與者，企業年金在保險公司的業務結構中也占有重要比重。

企業年金在我國尚屬于新生事物，管理模式的選取還是個較新的問題，選擇最適合我國國情的資產管理模式是研究工作的重點，無論是投保型還是信托管理型，各有其優缺點。企業年金資產管理在我國的實踐中將會有更多的變化和革新，本文通過研究兩大類模式，探討了我國企業年金資產管理模式的選取問題。

1.李紹光.養老基金的投資及管理—國內理論探討與實踐綜述[J].經濟社會體制比較，2001

2.李耀.養老保險基金：形成機制、管理模式、投資運用[M].北京：中國金融出版社，2000